近日，山東漢方制藥股份有限公司(簡稱“漢方制藥”)向港交所主板提交上市申請書，中泰國際為其獨家保薦人。

招股書披露的資料顯示，漢方制藥是一家從事中醫(yī)藥產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售與研發(fā)的綜合制藥公司，專注于皮膚及黏膜疾病治療領域。公司的旗艦產(chǎn)品為“復方黃柏液涂劑”，這是一種處方外用中成藥。

營收高度依賴獨家品種，收入占比超99%

根據(jù)招股書披露的財務數(shù)據(jù)，2023年、2024年及2025年前9個月，收入分別為10.52億元、9.91億元及8.02億元；毛利為8.87億元、8.18億元及6.76億元；毛利率分別為84.3%、82.5%及84.3%；利潤為2.37億元、1.98億元及1.44億元。

截至最后實際可行日期，已實現(xiàn)處方藥經(jīng)典配方中成藥安宮牛黃丸的商業(yè)化上市，而另一種經(jīng)典配方中成藥產(chǎn)品烏雞白鳳丸將通過零售藥店提供。

從招股書的信息來看，漢方制藥的經(jīng)營高度依賴“復方黃柏液涂劑”單一品種，報告期內(nèi)的收入占比均超99%。

同期，復方黃柏液涂劑的毛利率均超過80%，分別為84.4%、82.6%和84.4%。

漢方制藥在招股書中強調(diào)，該產(chǎn)品乃為目前中國中成藥領域中唯一獲批的處方涂劑。其為國家二級中藥保護品種，根據(jù)《中藥品種保護條例》，該認定授予其獨家保護，依法禁止任何其他實體生產(chǎn)相同藥品。該國家二級保護地位使公司享有復方黃柏液涂劑的獨家市場地位，而無相同藥品構成直接競爭。

漢方制藥援引弗若斯特沙利文的資料稱，按2024年銷售收入計，復方黃柏液涂劑在中國外用中成藥市場排名第四，占據(jù)1.1%的市場份額。在此成熟產(chǎn)品的成功基礎上，公司正通過提供化妝品及其他中成藥產(chǎn)品拓展產(chǎn)品組合。

值得注意的是，過度依賴單一品類的收入結構，漢方制藥的業(yè)績即與這一產(chǎn)品的生命周期深度綁定。

漢方制藥在招股書中坦言，公司業(yè)務高度依賴復方黃柏液涂劑的銷售，若該產(chǎn)品業(yè)績下滑，將對公司產(chǎn)生重大不利影響。

為了打破這一僵局，漢方制藥正試圖通過多元化產(chǎn)品組合尋找“第二增長曲線”，其布局方向之一，正是近年來藥企跨界的熱門賽道——化妝品。

漢方制藥的化妝品選擇落在一個名為“汐萊朵（Slaor）”的護膚品牌上。

據(jù)招股書披露，該品牌以核心藥物“黃柏液”的祛痘技術為支點，試圖將“制藥級”的嚴謹延伸到護膚領域，產(chǎn)品線涵蓋祛痘凝露、次拋精華液、潔面泡、面膜等。

但目前這一產(chǎn)品剛起步，漢方制藥也在招股書中坦言，公司化妝品及經(jīng)典配方中成藥商業(yè)化運營時間較短，銷售額占比低，無法保證能帶來可觀且可持續(xù)的收入與利潤，若無法為這類產(chǎn)品開拓出可持續(xù)盈利的市場，降低對復方黃柏液涂劑依賴的戰(zhàn)略目標將難以實現(xiàn)。

銷售主要來源于分銷，創(chuàng)始人兄弟二人100%控股公司

銷售模式來看，目前漢方制藥主要采取分銷和直銷，其中分銷占比達90%以上。

2023年、2024年及2025年前9個月，漢方制藥通過分銷獲取收入分別為10.03億元、9.15億元及7.48億元，占比分別為95.3%、92.3%、93.2%。

同期，漢方制藥分別擁有1078名、992名及930名分銷商進行交易。該等分銷商主要向全國醫(yī)療機構以及零售藥店供應復方黃柏液涂劑。

而直銷業(yè)務圍繞兩大部分客戶展開：向設有處方藥柜臺的連鎖零售藥店及單體藥店直銷復方黃柏液涂劑及安宮牛黃丸；及通過合資格電商平臺直銷復方黃柏液涂劑、化妝品及安宮牛黃丸，使公司可將該等產(chǎn)品直接投放至龐大的零售網(wǎng)絡。

收入方面，報告期內(nèi)直銷產(chǎn)生的收入分別為4910萬元、7656萬元、5432萬元，占比分別為4.7%、7.7%及6.8%。

漢方制藥的五大客戶均為分銷商。

報告期內(nèi)，來自公司五大客戶的收入分別為5.9億元、5.54億元及4.41億元，分別占相應期間總收入的56.1%、55.9%及55.0%。此外，同期來自最大客戶的收入分別為2.38億元、2.15億元及1.66億元，分別占相應期間總收入的22.7%、21.7%及20.8%。

供應商方面，報告期內(nèi)來自單一最大供應商的采購額分別為1.47億元、5940萬元及2100萬元，分別占同期采購總額的 24.4%、10.0%及4.5%。此外，同期來自五大供應商的采購額分別為2.24億元、1.59億元及7620萬元，分別占同期采購總額的37.1%、26.9%及16.4%。

漢方制藥在招股書中提到，公司的生產(chǎn)過程依賴自第三方供應商所采購的優(yōu)質(zhì)原材料及其他原料的持續(xù)供應。若未能維持與該等供應商的業(yè)務關系，或停止運營或違反協(xié)議，公司的追索權可能有限，難以及時或以具成本效益的方式尋獲同等質(zhì)量的替代貨源。此類供應中斷將對生產(chǎn)穩(wěn)定性及復方黃柏液涂劑等重點產(chǎn)品的訂單交付能力造成負面影響。

從股權結構上看，漢方制藥是一家典型的家族企業(yè)。

招股書披露，秦文基、秦銀基、秦淑芬女士為兄弟姐妹關系。IPO前，董事長秦文基持股90%，其胞弟總經(jīng)理秦銀基持股10%。秦文基之女Qin Chengxue教授亦擔任執(zhí)行董事。秦氏家族合計持有公司100%股權。