近日，共享電單車服務(wù)供應(yīng)商松果出行（Pinecone Wisdom Inc.）正式向港交所遞交主板上市招股書，由華泰金融控股（香港）有限公司擔(dān)任獨家保薦人。

松果出行在招股書中稱，根據(jù)灼識咨詢報告，按2024年交易額及截至2024年12月31日已投放的電單車數(shù)量計算，公司號稱是中國外圍發(fā)展區(qū)域中最大的共享電單車服務(wù)營運商，并在中國整體市場中位居第四。截至2025年9月30日，公司在全國422個市縣共投放454627輛共享電單車。注冊用戶總數(shù)由截至2023年12月31日的9900萬持續(xù)增至截至2024年12月31日的1.13億，并進一步攀升至截至2025年9月30日的1.28億。

研發(fā)開支逐年走低，應(yīng)收款項逐年走高

招股書顯示，公司的商業(yè)模式是依托松果人工智能運營管理系統(tǒng)，為用戶提供中短途出行解決方案。平臺服務(wù)、廣告服務(wù)、電單車及備件銷售成為業(yè)務(wù)生態(tài)系統(tǒng)的補充部分。共享電單車服務(wù)是公司商業(yè)模式的核心。

從收入情況來看，報告期內(nèi)（2023年、2024年及2025年前9個月），公司共享電單車服務(wù)的收入金額分別為9.35億元、9.33億元和6.98億元。

綜合財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年及2025年前9個月，公司的收入分別為9.53億元、9.62億元和7.45億元；毛利分別為1.5億元、1.81億元及1.81億元；毛利率分別為15.8%、18.9%以及24.3%；同期的凈虧損分別為1.92億元、1.51億元及5999萬元；經(jīng)調(diào)整凈虧分別為8008萬元、4407萬元，2025年前9個月凈利為2640萬元。

從研發(fā)開支方面來看，公司在這方面的支出逐年走低。

報告期內(nèi)，公司研發(fā)開支分別為1.28億元、1.22億元及8520萬元。

和研發(fā)開支逐年走低相反的是，公司的應(yīng)收款項逐年走高。報告期內(nèi)，公司應(yīng)收款項分別為790萬元、1760萬元和2020萬元，并分別錄得應(yīng)收款項虧損撥備910萬元、1790萬元及2710萬元。

截至2025年9月30日，松果出行持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為1.57億元。

另外，公司流動負(fù)債增速有所加快。

報告期內(nèi)，公司的流動負(fù)債凈額約11.27億元、12.04億元和14.52億元。

成立以來已產(chǎn)生重大虧損，可能無法在短期內(nèi)實現(xiàn)或維持盈利

資料顯示，松果出行成立于2017年，核心業(yè)務(wù)為共享電單車服務(wù)，同時覆蓋平臺服務(wù)、廣告服務(wù)及電單車與備件銷售等補充業(yè)務(wù)。值得一提的是，松果出行采取“農(nóng)村包圍城市”的差異化發(fā)展策略，長期深耕縣域及低線城市等外圍發(fā)展區(qū)域，以此規(guī)避高線城市的激烈紅海競爭。

不過在招股書中，松果出行提及，公司自2017年起開展共享電單車業(yè)務(wù)，經(jīng)營歷史相對較短，且自成立以來經(jīng)歷了快速增長。盡管公司自成立以來經(jīng)營業(yè)績已大幅提升，但鑒于經(jīng)營歷史有限且共享經(jīng)濟的動態(tài)發(fā)展性質(zhì)，可能難以準(zhǔn)確評估公司的前景。而且，經(jīng)營業(yè)績的歷史模式未必能反映未來業(yè)績，且經(jīng)營業(yè)績的各期間對比可能無意義，尤其是考慮到公司的運營歷史有限。由于共享電單車業(yè)務(wù)仍處于相對早期的增長階段，無法保證公司將能夠維持目前的增長率或收入水平，或隨著繼續(xù)擴大業(yè)務(wù)而維持或改善利潤率。

松果出行在招股書中坦言，公司自成立以來已產(chǎn)生重大虧損，且可能無法在短期內(nèi)實現(xiàn)或維持盈利。

能否實現(xiàn)盈利將取決于（其中包括）推動收入增長與提升營運效率的能力，而公司未必能夠持續(xù)維持該等能力。由于持續(xù)投資于共享電單車服務(wù)、探所電單車銷售及其他舉措，未來可能會繼續(xù)錄得虧損。此外，能否實現(xiàn)并維持盈利能力受多項因素影響，其中部分因素非公司所能控制，例如監(jiān)管發(fā)展或行業(yè)競爭動態(tài)。隨著公司開發(fā)并推出新產(chǎn)品及技術(shù)、擴展現(xiàn)有及新市場以及繼續(xù)投資公司的平臺，開支在未來可能會增加。該等舉措均可能比預(yù)期的成本更高，但未必可使收入增加或業(yè)務(wù)增長。倘若未能增加收入及提升營運效率，均可能使公司無法持續(xù)實現(xiàn)或維持盈利能力。

松果出行還提到，公司的成功取決于與地方政府建立和保持長期合作關(guān)系，以及以符合地方行政標(biāo)準(zhǔn)的方式運營的能力。部分地方政府通過涉及多個部門的遴選程序選擇當(dāng)?shù)氐墓蚕黼妴诬嚪?wù)供貨商，這可能并非總是有利于公司，尤其是當(dāng)競爭對手亦參與遴選程序時。地方政府亦有權(quán)規(guī)管公司共享電單車服務(wù)的營運規(guī)模及方式。

舉例而言，地方政府可酌情限制公司可投放的電單車數(shù)量，或限制獲準(zhǔn)營運的地理范圍。公司通常按實際情況與地方政府建立合作關(guān)系，形式為合作協(xié)議或書面同意。然而，公司無法保證，公司將能夠在拓展新市場時取得該等協(xié)議或同意、維持在現(xiàn)有市場的營運，或在該等協(xié)議屆滿時重續(xù)該等協(xié)議或維持有利條款。倘若公司與若干地方政府的合作協(xié)議或書面同意被撤銷、質(zhì)疑或終止，或倘若當(dāng)中的重大條款或條件出現(xiàn)不利變動，公司的業(yè)務(wù)可能會受到不利影響。