“多維度共振下，2025年A股牛市將進入主升浪階段。”2024年12月30日，興業(yè)證券全球首席策略分析師、研究院聯(lián)席院長、新財富鉆石分析師張憶東在“輕舟必過萬重山”——《首席連線》跨年市場展望節(jié)目中表示。

張憶東已經(jīng)在證券分析師行業(yè)深耕了二十多年，在興業(yè)證券主要負責策略研究、大類資產(chǎn)配置、海外市場研究，先后十次獲得新財富賣方分析師評選第一名，是A股策略與港股策略的雙料第一名，2023年更是成為了中國總量研究領域首位新財富鉆石分析師。

張憶東表示，2025年上半年美國經(jīng)濟周期性放緩趨勢較為確定。美聯(lián)儲進入降息通道，但是幅度可能較為有限。2025年上半年，美債10年期收益率有望回歸到4%以內(nèi)，看多美債；2025年下半年，美債10年期收益率或再度漲回4.5%甚至5%，總體，股市機會或優(yōu)于債市。

聚焦到中國的資本市場，張憶東認為，多維度共振下，2025年A股牛市將進入主升浪階段。一方面，低利率環(huán)境下，社會財富缺乏有效的投資渠道，中國股市短期賺錢效應與社會財富再配置將形成良性循環(huán)。另一方面，隨著中國經(jīng)濟企穩(wěn)，物價平減指數(shù)有望轉(zhuǎn)正，海外長線資本或?qū)⒅匦铝魅階股，中外資金共振下，2025年A股行情的高點將發(fā)生在下半年。

對于2025年的投資主線，張憶東分析認為，主要在于“求新”與“求變”?！扒笮隆本劢褂谛沦|(zhì)生產(chǎn)力。“求變”則關注中觀和微觀領域的變革，包括并購重組促進傳統(tǒng)行業(yè)競爭格局優(yōu)化或困境發(fā)展，出海需求延續(xù)，AI消費情緒消費等新需求涌現(xiàn)，鼓勵回購等提升股東回報。

“預計2025年上半年乃至全年，A股表現(xiàn)強于美股和港股?！睆垜洊|強調(diào)，當前牛市處于初級階段，所以很多投資者對于牛市保持懷疑態(tài)度仍認為是“反彈”而不是“反轉(zhuǎn)”。但是，張憶東自2024年9月底以來堅持反轉(zhuǎn)邏輯，隨著政策導向的變化，從全球視角及國內(nèi)財富配置視角來看中國股市，估值提升以及基本面改善的空間都比較大。因此，張憶東表示，2025年要珍惜A股蜜月期，要對中國經(jīng)濟中觀微觀領域的創(chuàng)新以及變革要有信心。

A股將迎來主升浪行情

“2024年牛市是初級階段。多維度共振下，2025年A股牛市將進入主升浪階段?！睆垜洊|說道。

一方面，根據(jù)A股大行情的歷史經(jīng)驗，本輪行情風險溢價將從當前的5%回落至0%?！帮L險溢價回落的大背景是資產(chǎn)荒——有效投資渠道不足。”張憶東指出，從大類資產(chǎn)配置的角度而言，當前股市處在相對低位，A股或有望迎來社會財富向股市再配置的黃金階段。中國股市短期賺錢效應與社會財富再配置將形成良性循環(huán)的情況下，風險偏好也將持續(xù)改善。

另一方面，政策積極引導下，A股基本面將聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、并購重組及回購分紅等帶來中微觀改善，將領先于宏觀經(jīng)濟具備更強的彈性，從而拉動指數(shù)底部抬升震蕩向上。以史為鑒，發(fā)達經(jīng)濟體低增長低利率時代（2011-2019），回購是推動EPS增長的重要助力器。

此外，張憶東還認為，2025年下半年，隨著中國經(jīng)濟企穩(wěn)，物價平減指數(shù)有望轉(zhuǎn)正。“外資往往是見了兔子再撒鷹，看見中國基本面改善后再做配置。因此在2025年三季度，海外的長線資本也將重新流入?！睆垜洊|認為，中外資金共振下，2025年A股行情的高點將發(fā)生在下半年。

股市機會立足新質(zhì)生產(chǎn)力和改革兩大主線

對于A股2025年的投資主線，張憶東分析認為，主要在于“求新”與“求變”兩大方面。

“求新”聚焦于新質(zhì)生產(chǎn)力。張憶東表示，新技術的迭代與突破是驅(qū)動科技股崛起的重要引擎，關注TMT（特別是AI應用）、機器人、智能駕駛等相關產(chǎn)業(yè)鏈?？萍甲詮娤嚓P產(chǎn)業(yè)鏈，關注半導體產(chǎn)業(yè)鏈、信創(chuàng)、數(shù)字經(jīng)濟、新材料等，外部政策不確定性強化了中國科技自強的需求。并購重組將為A股的“科技牛”帶來催化效應，關注合肥、深圳等地方政府在新質(zhì)生產(chǎn)力投資方面比較活躍的區(qū)域。

“求變”則關注中觀和微觀領域的變革。供給側(cè)方面的變革，張憶東表示，當前中國實體經(jīng)濟處于產(chǎn)能周期的底部也是庫存周期的底部，2025年A股定增和并購重組有望形成良性循環(huán)，鼓勵龍頭公司并購重組，并購重組促進行業(yè)競爭格局優(yōu)化或困境反轉(zhuǎn)，提升行業(yè)龍頭業(yè)績。關注新能源、有色金屬、地產(chǎn)等估值及景氣都處于低位的行業(yè)的龍頭公司重估機會。

需求側(cè)方面的變革，張憶東表示，一方面，出海需求仍將延續(xù)；另一方面，伴隨2025年提振內(nèi)需消費的政策利好落地，情緒消費、AI消費、養(yǎng)老育幼消費以及高性價比消費。建議關注潮玩、谷子經(jīng)濟、文化高奢、消費新貴品牌以及個護醫(yī)美、生物醫(yī)藥、新能源汽車、先進制造、紡織服裝等領域的阿爾法機會。

“谷子經(jīng)濟不能簡單說是炒作?！睆垜洊|強調(diào)，谷子經(jīng)濟爆火反映的是人均GDP達到1.2萬美元后，服務性消費的崛起。2024年9月，國家統(tǒng)計局發(fā)布的新中國75年經(jīng)濟社會發(fā)展成就系列報告指出，中國人均GDP在2023年達89358元，按照匯率折算，連續(xù)3年超過1.2萬美元。張憶東指出，參考其他國家發(fā)展路徑，人均GDP達到1.2萬美元之后，服務性消費占比會持續(xù)提升。張憶東建議后續(xù)刺激消費的政策可以圍繞服務消費發(fā)力。

資本市場方面的變革，著眼于低利率環(huán)境下提升股東回報以及國資的資本運作。張憶東建議長期配置持續(xù)分紅或回購注銷的公用事業(yè)、能源、交通運輸、金融等優(yōu)質(zhì)央國企龍頭。特別是港股的紅利資產(chǎn)，繼續(xù)建議內(nèi)地投資者戰(zhàn)略性配置，兼顧高股息和海外配置的雙重紅利。

2025年上半年看好美債，長期看好黃金

其他資產(chǎn)方面，張憶東表示，2024年有較好表現(xiàn)的超額回報資產(chǎn)，2025年或相對平庸。“長期看好黃金，但是黃金在2024年對美國降息周期打得比較滿?！币虼耍?025年上半年，張憶東相對更看好美債的機會。

作為“全球資產(chǎn)定價之錨”，美債10年期收益率2024年12月30日在4.56%左右?！邦A計2025年上半年，美債10年期收益率有望回歸到4%以內(nèi)。”張憶東表示，2025年上半年，從勝率而言，美債確定性較高；從彈性而言，美股市場也存在較多機會。

“2025下半年，美債10年期收益率可能再次反彈?！睆垜洊|表示，2025年下半年，美國經(jīng)濟確認軟著陸可能性較大，四季度通脹風險可能也會抬頭，美債10年期收益率很可能漲回4.5%甚至5%，對應著，2025年下半年美債或?qū)⑾碌S金有望受益于實際利率下行而走牛。

張憶東指出，“本輪由超大規(guī)模財政和貨幣政策刺激啟動的美國經(jīng)濟增長周期已經(jīng)進入尾聲，2025年上半年美國經(jīng)濟周期性放緩趨勢較為確定?！?/p>

張憶東表示，美國通脹風險或有遠慮，但2025年近憂不大。一方面，2025年占CPI構成約70%的服務通脹仍趨于下行。另一方面，參考上一輪特朗普任期，雖然2018年四季度核心商品通脹貢獻轉(zhuǎn)正，但能源價格下行的拖累加深，整體通脹仍下行。

因此，2025年，在經(jīng)濟周期性走弱、勞動力市場供需趨于平衡的驅(qū)動下，張憶東認為，美聯(lián)儲將繼續(xù)降息，但是幅度可能較為有限。

2025年A股或強于美股、港股

“2025年港股指數(shù)的表現(xiàn)可能不如A股。”張憶東表示，港股更適合長期深度價值投資。

張憶東指出，2024年港股表現(xiàn)略超預期的原因在于賣空占比太高，“空頭太擁擠了”最后空頭回補成為重要做多動能。當前，港股賣空占比回到了歷史均值以下，因此，2025年港股主要由基本面驅(qū)動，很難期待估值會有大幅提升。

“港股無論是消費、周期、科技板塊，依舊處于全球市場的估值洼地?！睆垜洊|表示，港股適合長期深度價值投資者，建議投資者以長線配置、尊重專業(yè)的心態(tài)去配置港股，比如高股息的央國企龍頭等。

美股方面，張憶東判斷，2025年美股最終有望震蕩上漲。中性情景下，經(jīng)濟軟著陸，EPS增長14%，PE略微下行，對應標普500指數(shù)有望達到6430點左右仍能取得正回報。

“結構性機會是關鍵。”張憶東表示，美股的投資機會主要聚焦在科技創(chuàng)新和放松監(jiān)管。如，AI機會有望從硬件走向軟件，看好AI領域加速商業(yè)化，云服務與應用生態(tài)加速發(fā)展。此外，張憶東還關注科技產(chǎn)業(yè)鏈包括機器人、智能駕駛、星鏈、儲能、加密貨幣等領域的成長性。

降息周期及監(jiān)管環(huán)境下，美國并購整合將迎來高潮，張憶東建議關注石油、金融、醫(yī)藥、工業(yè)等行業(yè)被并購的機會；受益于降息，美國房地產(chǎn)、可選消費等相關產(chǎn)業(yè)鏈有望景氣回升。

“預計2025年上半年乃至全年，A股表現(xiàn)強于美股和港股?！睆垜洊|表示，當前牛市處于初級階段，所以，很多投資者對于牛市保持懷疑態(tài)度仍認為是“反彈”而不是“反轉(zhuǎn)”。但是，他自2024年9月底以來堅持反轉(zhuǎn)邏輯，建議風物長宜放眼量，隨著政策導向的變化，從全球視角及國內(nèi)財富配置視角來看中國股市，估值提升以及基本面改善的空間都比較大。

“面對2025年，我們要更加珍惜A股蜜月期，也要對中國經(jīng)濟中觀微觀領域的創(chuàng)新以及變革要有信心！”張憶東強調(diào)。