出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 吳曉薇

編輯 | 蛋總

美編 | 李雨霏

審核 | 頌文

近日，“怡寶”母公司華潤(rùn)飲料（控股）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華潤(rùn)飲料”）向港交所主板提交上市申請(qǐng)，這家擁有40年發(fā)展史的企業(yè)終于向資本市場(chǎng)展示了清晰的全貌。

華潤(rùn)飲料此次IPO的聯(lián)席保薦人為中銀國(guó)際、中信證券、美銀美林、瑞銀集團(tuán)，若能順利上市，這也將是華潤(rùn)集團(tuán)旗下第18家上市公司。

從招股書來看，華潤(rùn)飲料2023年?duì)I收達(dá)到135.1億元，利潤(rùn)為13.3億元。在這背后，營(yíng)收重度依賴包裝水業(yè)務(wù)、發(fā)展40年全國(guó)化仍在進(jìn)行中、進(jìn)軍礦泉水腳步緩慢、飲料業(yè)務(wù)仍難成第二增長(zhǎng)曲線等問題一一暴露出來。

這樣的華潤(rùn)飲料，能否受到資本市場(chǎng)的青睞？

1、營(yíng)收重度依賴包裝水，渠道擴(kuò)張緩慢

據(jù)華潤(rùn)飲料披露，公司是中國(guó)包裝飲用水行業(yè)的開創(chuàng)者、中國(guó)即飲軟飲行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，華潤(rùn)飲料是中國(guó)最早專業(yè)化生產(chǎn)包裝飲用水的企業(yè)之一，歷經(jīng)40年的發(fā)展成長(zhǎng)為中國(guó)第二大包裝飲用水企業(yè)以及中國(guó)最大的飲用純凈水企業(yè)（按2023年零售額計(jì)）。

招股書顯示，2021年至2023年，華潤(rùn)飲料營(yíng)業(yè)收入分別為113.4億元、126.2億元和135.1億元，期內(nèi)利潤(rùn)分別為8.58億元、9.89億元和13.3億元，2023年利潤(rùn)同比增速為34.7%。

（圖 / 華潤(rùn)飲料招股書）

華潤(rùn)飲料旗下?lián)碛锈鶎殹⒅帘厩鍧?rùn)、蜜水系列、假日系列及佐味茶事等13個(gè)品牌的產(chǎn)品組合、共計(jì)56個(gè)SKU。產(chǎn)品組合覆蓋包裝飲用水、茶飲料及果汁類飲料等。

但從分產(chǎn)品的數(shù)據(jù)來看，即便擁有了茶飲料、果汁飲料、運(yùn)動(dòng)飲料及咖啡等品類，共計(jì)33個(gè)SKU，占整體SKU的58.93%，但華潤(rùn)飲料的包裝水業(yè)務(wù)仍是公司營(yíng)收的絕對(duì)支柱。

招股書顯示，華潤(rùn)飲料包裝飲用水產(chǎn)品2021年至2023年?duì)I收分別為108.18億元、119.06億元、124.47億元，營(yíng)收占比高達(dá)95.4%、94.3%、92.1%。其他飲料產(chǎn)品盡管銷售保持增長(zhǎng)，但到了2023年，該部分的營(yíng)收才突破10億元，占比仍不足8%。

（圖 / 華潤(rùn)飲料招股書）

以2023年的數(shù)據(jù)來看，在零售渠道常見的小瓶水是華潤(rùn)飲料營(yíng)收支柱中的核心。

不超過1升的小規(guī)格瓶裝水營(yíng)收為77.16億元，占比達(dá)到57.1%，1升至15升之間的中大規(guī)格瓶裝水營(yíng)收為42.43億元，占比為31.4%，而18.9升的桶裝水營(yíng)收僅為4.88億元，占比為3.6%。

怡寶是華潤(rùn)飲料的王牌，華潤(rùn)飲料100%控股華潤(rùn)怡寶飲料（控股）有限公司。上世紀(jì)90年代，怡寶600ml*15規(guī)格包裝的蒸餾水就已經(jīng)面世，華潤(rùn)飲料前身蛇口龍環(huán)成為中國(guó)較早生產(chǎn)銷售包裝飲用水的企業(yè)之一。

發(fā)跡于包裝飲用水的華潤(rùn)飲料以該產(chǎn)品為營(yíng)收支柱其實(shí)無可厚非，但作為一家有40家發(fā)展歷程的企業(yè)，長(zhǎng)時(shí)間重度依賴包裝水業(yè)務(wù)在一定程度上顯示出了其僵化的發(fā)展思路。

“營(yíng)收依賴包裝水業(yè)務(wù)是由于華潤(rùn)飲料體制機(jī)制的僵化和團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)能力所致，他們多品類經(jīng)營(yíng)的運(yùn)營(yíng)能力較差，加上產(chǎn)品品類單一，或不受資本市場(chǎng)的看好。整體去看，雖然有135個(gè)億的營(yíng)收，但業(yè)績(jī)的含金量并不高?！睆V東省食品安全保障促進(jìn)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)朱丹蓬對(duì)「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」記者表示。

從目前的市場(chǎng)情況來看，華潤(rùn)飲料仍在推進(jìn)全國(guó)化的進(jìn)程之中。公司以廣東省為大本營(yíng)，在華南地區(qū)及鄰近省份的包裝飲用水市場(chǎng)逐步建立起領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，公司在廣東、湖南、四川、海南及廣西這5個(gè)省份連續(xù)多年為包裝飲用水市場(chǎng)零售額排名第一。

近年來，華潤(rùn)飲料將長(zhǎng)江沿岸市場(chǎng)作為區(qū)域擴(kuò)張的重點(diǎn)方向。長(zhǎng)江沿岸市場(chǎng)包括上海、江蘇、安徽、湖北、重慶、四川、西藏這7地。

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，在長(zhǎng)江沿岸市場(chǎng)中，按2023年零售額計(jì)，華潤(rùn)飲料的包裝飲用水產(chǎn)品在2個(gè)省份（四川、湖北）排名第一、5個(gè)省份或直轄市（上海、江蘇、安徽、重慶、西藏）排名第二。

但是，招股書并未披露公司作為零售額第二與第一之間的差距。

而其北部市場(chǎng)（北京、天津、河北及山西）、東北市場(chǎng)（黑龍江、吉林及遼寧）及西北市場(chǎng)（陝西、內(nèi)蒙古、甘肅、寧夏、青海及新疆）2023年銷量分別錄得16.0%、20.9%及31.7%的同比增幅。

同樣，這三個(gè)分部市場(chǎng)也未披露具體的銷量及零售額數(shù)據(jù)。

由此看來，上海、江蘇、安徽、重慶、西藏、北部市場(chǎng)、東北市場(chǎng)、西北市場(chǎng)對(duì)于華潤(rùn)飲料來說并不能說占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

華潤(rùn)飲料在招股書中提到，公司將持續(xù)推動(dòng)區(qū)域擴(kuò)張、提升經(jīng)銷質(zhì)量、提高對(duì)下沉市場(chǎng)零售網(wǎng)點(diǎn)的滲透等措施，并加強(qiáng)銷售渠道拓展，完善全面銷售網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)一步探索電商渠道的機(jī)遇。

但這些計(jì)劃將在何時(shí)落地，實(shí)施后效果如何還有待驗(yàn)證。

2、進(jìn)軍礦泉水腳步緩慢

從另一個(gè)維度來看，華潤(rùn)飲料的緩慢也體現(xiàn)在其包裝水業(yè)務(wù)的發(fā)展過程中。

目前，市場(chǎng)上的瓶裝水分為礦泉水、純凈水、天然水和其他包裝飲用水，華潤(rùn)飲料旗下的怡寶就屬于純凈水。多年來，華潤(rùn)飲料對(duì)于包裝水業(yè)務(wù)的創(chuàng)新發(fā)展長(zhǎng)期停留于規(guī)格創(chuàng)新上。

招股書提到，“我們不斷推出多種規(guī)格的包裝飲用水產(chǎn)品，覆蓋包括外出、居家、商務(wù)、餐飲、運(yùn)動(dòng)等多個(gè)消費(fèi)場(chǎng)景?！比?009年推出4.5升的包裝飲用水產(chǎn)品，隨后通過推出多款其他中大規(guī)格包裝飲用水產(chǎn)品。

但怡寶的市場(chǎng)份額卻出現(xiàn)了下滑。歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)顯示，2018年至2022年間，怡寶的市場(chǎng)份額雖然仍為第二名，但比例從2018年的9.9%下滑至2022年的8.3%。

下滑的原因或在于瓶裝水的消費(fèi)邏輯生變。據(jù)京東超市發(fā)布的《2022礦泉水消費(fèi)趨勢(shì)年度報(bào)告》顯示，礦泉水、飲用天然水和純凈水的銷售額同比增速分別為43%、35%和31%，純凈水的增速最低。

這意味著，消費(fèi)者在購買瓶裝水產(chǎn)品時(shí)，愈發(fā)青睞礦泉水。

（圖 / 怡寶官微）

于是，多年來專注純凈水的怡寶終于開始進(jìn)軍礦泉水市場(chǎng)，于2022年推出了高端的“怡寶露”礦泉水系列，定價(jià)15-35元。

然而，在礦泉水這條賽道上早已對(duì)手林立。

如2004年，怡寶總經(jīng)理周敬良離職，切入礦泉水細(xì)分市場(chǎng)，創(chuàng)立百歲山。恒大冰泉在2013年年底上市，農(nóng)夫山泉在2015年推出了玻璃瓶高端礦泉水、學(xué)生天然礦泉水，又在2021年推出長(zhǎng)白雪礦泉水。

隨著2023年悅活、娃哈哈等企業(yè)推出了3元礦泉水，怡寶也在當(dāng)年9月推出了2元的“本優(yōu)”礦泉水，直面低價(jià)市場(chǎng)。據(jù)公開報(bào)道，“本優(yōu)”短期內(nèi)優(yōu)先在廣東上市，并借助怡寶母品牌的渠道優(yōu)勢(shì)進(jìn)行全渠道鋪貨。

那么，為何怡寶未能提早向礦泉水市場(chǎng)布局？

“高端礦泉水跟礦泉水品類本身很難推，所以在推廣的過程中需要很多投入以及品牌的積淀。而怡寶的純凈水已經(jīng)不用再去推了，只要去拿訂單就行了，這也進(jìn)一步體現(xiàn)出銷售團(tuán)隊(duì)的運(yùn)營(yíng)能力比較差?！敝斓づ顚?duì)「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」記者表示。

雖然怡寶品牌已經(jīng)進(jìn)軍礦泉水市場(chǎng)，并采取了高端水和低價(jià)水兩條線并行的策略，但2元礦泉水在市面上可謂是絕對(duì)低價(jià)。

另外，招股書中提到了怡寶露和本優(yōu)的水源地均為廣東省加林山天然礦泉水水源地，這也是該公司獲得的首個(gè)天然礦泉水水源地。雖然華潤(rùn)飲料表示將獲取更多水源，但與農(nóng)夫山泉已擁有12個(gè)水源地、百歲山擁有7個(gè)水源地相比差距較大。

低價(jià)的本優(yōu)目前只擁有單一水源，利潤(rùn)是否會(huì)被壓縮？目前華潤(rùn)飲料招股書中并未披露相關(guān)數(shù)據(jù)，還需進(jìn)一步觀察。

3、飲料業(yè)務(wù)成為第二增長(zhǎng)曲線了嗎？

對(duì)于僅占據(jù)整體營(yíng)收7.9%的飲料業(yè)務(wù)，盡管華潤(rùn)飲料自稱成功打造了業(yè)務(wù)發(fā)展的第二增長(zhǎng)曲線，但據(jù)招股書披露，五個(gè)飲料產(chǎn)品品牌（即至本清潤(rùn)、蜜水系列、假日系列、火咖及午后奶茶）零售額均超過人民幣1億元。

“飲料業(yè)務(wù)對(duì)其營(yíng)收的貢獻(xiàn)率在不斷增加，但是否能成為第二增長(zhǎng)曲線，目前還無法確定，畢竟貢獻(xiàn)率仍只是個(gè)位數(shù)?！毕沩炠Y本執(zhí)行董事沈萌對(duì)「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」說。

招股書顯示，華潤(rùn)飲料的飲料業(yè)務(wù)營(yíng)收在2021年至2023年間穩(wěn)步增長(zhǎng)，從5.22億元增至10.68億元，但在老對(duì)手農(nóng)夫山泉的面前，華潤(rùn)飲料的飲料業(yè)務(wù)成績(jī)難言優(yōu)秀。

據(jù)農(nóng)夫山泉2023年年報(bào)，公司的茶飲料、功能飲料、果汁飲料及包括蘇打水、含氣風(fēng)味飲料等產(chǎn)品在內(nèi)的其他產(chǎn)品營(yíng)收分別為126.59億元、49.02億元、35.33億元和13.11億元。

（圖 / 農(nóng)夫山泉2023年年報(bào)）

可見農(nóng)夫山泉無論是哪個(gè)細(xì)分飲料業(yè)務(wù)的營(yíng)收都超過了華潤(rùn)飲料整個(gè)飲料業(yè)務(wù)的營(yíng)收。

當(dāng)然，華潤(rùn)飲料也在招股書中提到，以2023年零售額計(jì)，公司在茶飲料、果汁類飲料、咖啡飲料等核心即飲軟飲品類的市場(chǎng)份額均居于中國(guó)市場(chǎng)前十位。

特別是在中國(guó)菊花茶飲料市場(chǎng)排名第一，以及在風(fēng)味水市場(chǎng)排名第二。但中國(guó)菊花茶飲料市場(chǎng)規(guī)模較小，天花板也較低。

（圖 / 怡寶官微）

灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，中國(guó)菊花茶飲料市場(chǎng)從2018年的人民幣10億元增長(zhǎng)到2023年的人民幣20億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為14.1%，預(yù)計(jì)到2028年將進(jìn)一步增長(zhǎng)到人民幣39億元。

而據(jù)華潤(rùn)飲料披露，在這個(gè)20億元的市場(chǎng)里，“至本清潤(rùn)”的市場(chǎng)份額為38.5%。

另外值得一提的是，公司飲料業(yè)務(wù)中的午后奶茶、火咖等產(chǎn)品均是與麒麟控股株式會(huì)社戰(zhàn)略合作后的產(chǎn)品。

2011年，怡寶控股獲麒麟授權(quán)，可在中國(guó)大陸、中國(guó)香港及中國(guó)澳門生產(chǎn)、推廣及經(jīng)銷具有麒麟知識(shí)產(chǎn)權(quán)的若干飲料產(chǎn)品，并推出了一系列與“麒麟”品牌合作的新產(chǎn)品，如“午后奶茶”、“火咖”、“魔力”及“源自世界的廚房”等，合作期限至2025年。

在與麒麟合作后，華潤(rùn)飲料一度名為華潤(rùn)麒麟飲料（大中華）有限公司。上述三個(gè)產(chǎn)品在2021年至2023年的營(yíng)收占比分別為2.0%、1.5%及1.4%。以此計(jì)算，2023年上述產(chǎn)品營(yíng)收約為1.89億元。

由于怡寶控股獲得了向中國(guó)香港及中國(guó)澳門進(jìn)口、營(yíng)銷、推廣、銷售、經(jīng)銷及轉(zhuǎn)銷的獨(dú)家專有權(quán)利，這1.89億元也包含了港澳地區(qū)的營(yíng)收。

但在招股書中華潤(rùn)飲料提到，公司與“麒麟”品牌的IP合作預(yù)期于2025年屆滿，或會(huì)再考慮IP合作的相關(guān)安排，視乎結(jié)果而言，產(chǎn)品組合可能會(huì)發(fā)生變化。

這也意味著，如果2025年合作期滿，兩方不再合作，華潤(rùn)飲料擁有的8個(gè)飲料品牌、共計(jì)33個(gè)SKU，將會(huì)減少4個(gè)品牌、共計(jì)12個(gè)SKU，飲料業(yè)務(wù)產(chǎn)品線將進(jìn)一步縮減，這對(duì)于華潤(rùn)飲料來說將是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)。

不過，在招股書中，華潤(rùn)飲料也提到，將“進(jìn)一步滲透市場(chǎng)潛力巨大的飲料品類，包括茶飲料、果汁類飲料、碳酸飲料和運(yùn)動(dòng)飲料等”、“考慮兼并和收購優(yōu)質(zhì)即飲軟飲行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，以釋放增長(zhǎng)潛力。”

在沈萌看來，國(guó)內(nèi)飲料市場(chǎng)的規(guī)模巨大，隨著消費(fèi)需求不斷結(jié)構(gòu)化調(diào)整，如果能做好定位、開發(fā)更貼近需求的新品并制定適當(dāng)?shù)臓I(yíng)銷方案仍有拓展份額的機(jī)會(huì)。

總體來看，華潤(rùn)飲料如今拿著不算特別出彩的“成績(jī)單”沖刺港交所，最終能否得到資本市場(chǎng)的青睞？在面對(duì)包裝飲用水及即飲軟飲行業(yè)日益激烈的競(jìng)爭(zhēng)，已到“中年”的華潤(rùn)飲料還有多少籌碼？

*注：文中題圖來自怡寶官微。