文：戴二彪

?2月15日，各大媒體報道了兩條引人注目的新聞。一條是：日經(jīng)平均股價（Nikkei 225）持續(xù)高騰，當天收盤38,157日元，逼近1989年的史上最高值（38,916日元）！另一條是：日本內(nèi)閣府公布了2023年日本名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）速報值（4.21萬億美元），不及同年德國的GDP（4.46萬億美元）。這意味著，日本的GDP規(guī)模排名，繼2010年被中國超越，2023年又落在德國之后，已經(jīng)從世界第三跌至世界第四。

為何在日本股價持續(xù)上漲的同時，其GDP世界排名反而下滑？有以下一些原因。

Nikkei 225以日元計價，而世界排名時日本GDP規(guī)模以美元計算。兩者的走向本來就有差異，還會受到匯率變動的很大影響。

日本GDP的統(tǒng)計受匯率影響很大。

日本的股價高騰，有企業(yè)業(yè)績回復和投資家對日本經(jīng)濟信心上升的影響，也有日本政府重視資本市場和上市企業(yè)重視股東利益等相關(guān)舉措的影響，但很大程度上得益于日元貶值的拉動。2012年安倍首相第二次執(zhí)政后，推出了以“超常規(guī)金融寬松、積極財政、促進投資”等三支箭為代表的一系列經(jīng)濟振興政策。其中，利率低至零以下的超常規(guī)金融寬松政策直接導致日元貶值。特別是，2022年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)后，受能源、農(nóng)產(chǎn)品價格猛漲的影響，各國物價普遍上漲。為了遏制通脹，美歐各國紛紛調(diào)整疫情期間實施的寬松金融政策，多次大幅度提高利率。而日本堅守寬松金融政策，加大了與美歐各國的利差，導致日元進一步貶值。過去10幾年中，日元兌美元年均匯率從2011年的79.80：1下跌到2021年的109.75：1，再到2023年的140.49：1，大幅下跌。

據(jù)統(tǒng)計，東京股市活躍交易者的約6成是外國投資者。在左右股價的外國投資者看來，以美元或本國貨幣衡量，日元越貶值，日本的股價越顯便宜。加上部分新興大國資本市場風險增加等因素，擁有大量優(yōu)良企業(yè)而且股價便宜的東京股市成為近年國際資本爭相投資的寶藏，從而帶來Nikkei 225的節(jié)節(jié)攀升。近年，東京房地產(chǎn)市場火爆，日元價格逼近34年前的泡沫經(jīng)濟高峰期，其背后有相似的原因。

在外國投資者看來，日元越貶值日本的股價越便宜。

近年日元貶值的速度遠超以日元測算的日本GDP增長速度。2012年以后，盡管日本在金融寬松、財政擴大、促進投資等多方面發(fā)力，由于人口結(jié)構(gòu)上的少子老齡化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上的轉(zhuǎn)換滯后等結(jié)構(gòu)性因素，其國內(nèi)市場萎縮、國際市場競爭優(yōu)勢減弱等問題難以在短期間克服，日本的GDP增長率雖有所改善，但依然在年均1%前后徘徊。因此，盡管以日元測算的GDP規(guī)模在擴大（名義GDP從2012年的500萬億日元到2023年的589萬億日元，增大了17.8%），但是因為日元貶值速度更快，如果以美元測算，2023年的日本GDP為4.21 萬億美元，與2012年的6.27萬億美元相比，反而下降了48%！

盡管日本的GDP國際排名下跌與日元貶值直接相關(guān)，但日本政府之所以容忍日元貶值，有其無奈之處。一方面，在產(chǎn)業(yè)層面看，出口比重較大或者海外產(chǎn)銷比重較大的日本強勢制造業(yè)（汽車、電子部品、電機等）以及近年成為新增長點的入境觀光產(chǎn)業(yè)總體歡迎日元貶值。而擔憂日元貶值會降低日本的國際人才競爭力的新興產(chǎn)業(yè)（IT產(chǎn)業(yè)等）在日本經(jīng)濟中的地位和發(fā)言力都還不夠大。

另一方面，從宏觀經(jīng)濟決策層面看，要扭轉(zhuǎn)日元貶值趨勢，必須改變?nèi)彰览罹痈卟幌碌臓顩r：要么日本央行主動修正寬松金融政策，逐步推進利率正?；?，要么被動等待美聯(lián)儲降息。但是前者危機四伏，困難重重。為了應對老齡化加速帶來的社會保障支出激增和刺激經(jīng)濟，目前日本國債占GDP比例已經(jīng)高達G7之首的220%，日本政府擔憂利率上升不僅會給政府帶來巨大還息壓力，而且也會對日本大量依存超低成本（低利息、低工資）的低生產(chǎn)率、低投資回報率企業(yè)帶來破產(chǎn)沖擊。出于政局穩(wěn)定考慮，日本政府和日本央行對于主動調(diào)整金融政策會極其慎重。換言之，在今后相當長時間內(nèi)，日美利差和日元匯率走向主要決定于美聯(lián)儲的金融政策。

隨匯率變動，日德兩國的排名很可能會交替上下。

總而言之，日本GDP世界排名跌出第三，表面上相當程度是受日元貶值影響，但歸根結(jié)底還是因為日本沒有及時應對少子老齡化和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、企業(yè)生產(chǎn)率不高、難以實現(xiàn)強勁經(jīng)濟增長所致。

值得注意的是，與2010年日本的GDP規(guī)模被（人口規(guī)模10倍以上的）中國超越相比，這次日本的GDP規(guī)模被人口規(guī)模不到日本70%的德國超越，更讓日本在意。今后，隨匯率變動，日德兩國的排名很可能會交替上下。

不過，日德的三位之爭估計持續(xù)不了幾年。5年以后，印度（2023年的GDP 為3.73萬億美元，排名第5）很可能超越日德，迎來美、中、印排名GDP前三的新時代。

（作者為日本 亞洲成長研究所所長、 教授）