在年中提高了債務(wù)上限之后，美國(guó)國(guó)債在10月5日又創(chuàng)下33.5萬(wàn)億美元的新高。9月底，美國(guó)參議院以足夠票數(shù)通過(guò)了為期45天的短期支出法案，為政府提供自然災(zāi)害援助資金，也避免政府發(fā)生停擺。自2019 年以來(lái)，美國(guó)國(guó)債的債務(wù)總額快速上漲，截至2022年底，美國(guó)政府的債務(wù)總額為31.42萬(wàn)億美元，相當(dāng)于是美國(guó)2022年GDP的1.2倍。媒體報(bào)道中常常提到中國(guó)是美國(guó)的“大債主”，讓我們細(xì)剖美國(guó)國(guó)債的債權(quán)人結(jié)構(gòu)，看看誰(shuí)是美國(guó)這龐大的33.5萬(wàn)億美元巨額債務(wù)的債權(quán)人?

美國(guó)國(guó)債的債權(quán)人結(jié)構(gòu)

美國(guó)財(cái)政部將美國(guó)國(guó)債的持有人分為兩類。

一類是公眾持有人，個(gè)人、公司、州或地方政府、美聯(lián)儲(chǔ)、外國(guó)政府和美國(guó)政府以外的其他實(shí)體持有的所有聯(lián)邦債務(wù)，屬于聯(lián)邦政府對(duì)外債務(wù)，占美國(guó)國(guó)債總額的79.13%；

另一類是美國(guó)政府信托基金、共同基金和專項(xiàng)基金和聯(lián)邦融資銀行證券，以及政府賬戶持有少量可交易證券，屬于聯(lián)邦政府內(nèi)部債務(wù)，占美國(guó)國(guó)債總額的20.87%。

資料來(lái)源：U.S. Treasury Monthly Statement of the Public Debt，2023年8月。

與許多媒體渲染的有所不同，美國(guó)國(guó)債持有量最大的占比其實(shí)來(lái)自美國(guó)國(guó)內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)和聯(lián)邦政府持有美國(guó)國(guó)債的比例一直維持在40%左右的水平。在過(guò)去十年中，外國(guó)政府的持倉(cāng)占比從34%左右的水平下降至24%，持有占比實(shí)質(zhì)上在持續(xù)下降。

那么，為什么政府要欠自己的錢呢？美聯(lián)儲(chǔ)作為國(guó)家的中央銀行，并沒(méi)有投資美國(guó)國(guó)債的財(cái)務(wù)理由，增加美國(guó)國(guó)債作為主要資產(chǎn)來(lái)源于兩輪量化寬松。第一輪是次貸危機(jī)的沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)先后通過(guò)增加購(gòu)買MBS和國(guó)債來(lái)提高公開市場(chǎng)操作的力度，使得美聯(lián)儲(chǔ)的總資產(chǎn)從2008年初的9000億美元提升至2014年底的約4.5萬(wàn)億美元。第二輪是新冠疫情的沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)由2020年初的4.2萬(wàn)億美元大幅擴(kuò)張到8.9萬(wàn)億美元，目前縮表至7.98萬(wàn)億美元。截至2023年10月18日，美聯(lián)儲(chǔ)持有美國(guó)國(guó)債4.92萬(wàn)億，占其總資產(chǎn)的61.65%，其中短期國(guó)債、中長(zhǎng)期國(guó)債（名義型）、中長(zhǎng)期國(guó)債（通脹指數(shù)型）以及通脹補(bǔ)償(指通脹對(duì)通脹指數(shù)型中長(zhǎng)期債券本金的調(diào)整量)分別占比為4.77%、85.53%、7.42%和2.27%。美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債通常來(lái)自二級(jí)市場(chǎng)買入，而非一級(jí)市場(chǎng)投資。

而另一些政府機(jī)構(gòu)，如社會(huì)保障信托基金（Social Security Trust Fund），則是因?yàn)楂@得了超出它們支出所需的額外收入，相比于持有現(xiàn)金，它們更愿意投資與現(xiàn)金幾乎一樣安全的美國(guó)國(guó)債以獲得超額收益，在需要支出時(shí)，它們可賣出美國(guó)國(guó)債以獲得資金。

除此之外，在報(bào)告的美國(guó)國(guó)債持有人當(dāng)中，先鋒領(lǐng)航投資（Vanguard Group）、富達(dá)資產(chǎn)管理（Fidelity）和貝萊德基金（Blackrock）是持有美國(guó)國(guó)債量前三大的投資人，分別持有5259億、4615億和3143億美元的美國(guó)國(guó)債。這三家資產(chǎn)管理巨頭的總部分別位于美國(guó)賓夕法尼亞州、馬薩諸塞州和紐約。   

資料來(lái)源：Treasury Bulletin December 2022, Department of the Treasury, Bureau of the Fiscal Service. 截至2022年6月。

誰(shuí)是最大債權(quán)國(guó)？

在占比約25%的外國(guó)政府/地區(qū)投資人中，日本和中國(guó)是美國(guó)的最大債權(quán)人，其后為英國(guó)、盧森堡、比利時(shí)和瑞士。截至2023年7月底，日本持有1.11萬(wàn)億美元的美國(guó)國(guó)債，中國(guó)持有8218億美元，合計(jì)占外國(guó)政府/地區(qū)投資人持有總量的26%。

在過(guò)去十幾年中，中國(guó)在大部分時(shí)間都是美國(guó)的最大債權(quán)人，例外發(fā)生在2016年末，中國(guó)累計(jì)拋售1880億美元美債，創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄，中國(guó)短暫地將“頭號(hào)債主”的交椅交給日本。自2019年來(lái)，中日兩國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債絕對(duì)數(shù)值發(fā)生分化，中國(guó)開始持續(xù)減持美國(guó)國(guó)債，持有數(shù)量創(chuàng)2010年以來(lái)最低，而日本則持續(xù)增持，“頭號(hào)債主”的交椅正式讓位。

資料來(lái)源：U.S. Treasury Monthly Statement of the Public Debt，2023年9月。

 作為美國(guó)國(guó)債的最大債主，中日兩國(guó)自去年以來(lái)整體也是拋售美國(guó)國(guó)債的，去年至2023年7月底，日本累計(jì)拋售了1883億美元；中國(guó)則累計(jì)拋售了2180億美元。在前十名持有美國(guó)國(guó)債最多的國(guó)家和地區(qū)中，英國(guó)、盧森堡、比利時(shí)、瑞士和加拿大仍在堅(jiān)定地增持。同樣在這段時(shí)間內(nèi)，上述國(guó)家分別增持了131億、221億、471億、175億和742億美元。

減持美國(guó)國(guó)債的新聞不絕于耳，但從數(shù)據(jù)上來(lái)看這并非前十大投資人的一致行動(dòng)，更多程度上應(yīng)被理解為一種投資行為。

從我國(guó)的角度來(lái)看，我國(guó)在今年3月其實(shí)是增持了203億美元的美國(guó)國(guó)債，一方面是當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)判斷美聯(lián)儲(chǔ)加息接近尾聲，美債收益率上升趨勢(shì)放緩，投資美債的收益可期；另一方面是當(dāng)時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇，市場(chǎng)樂(lè)觀預(yù)期認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的基本面可以支撐匯率。當(dāng)然，可能也有中美關(guān)系緩和、為布林肯訪華做鋪墊等因素。

在短暫的增持之后，中國(guó)又持續(xù)減持美國(guó)國(guó)債，直至規(guī)模創(chuàng)下近14年新低。主因還是宏觀市場(chǎng)的變化使得中國(guó)在外匯儲(chǔ)備策略上進(jìn)行了相應(yīng)的調(diào)整：美聯(lián)儲(chǔ)加息的進(jìn)程沒(méi)有停止，美國(guó)通脹、就業(yè)以及零售銷售等數(shù)據(jù)持續(xù)強(qiáng)勢(shì)，美債收益率接連走高，減持美債可規(guī)避利率上行所帶來(lái)的資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)；我國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不牢固，地產(chǎn)危機(jī)進(jìn)一步蔓延，美聯(lián)儲(chǔ)加息和外資流出導(dǎo)致人民幣貶值壓力增大，拋售美債換取美元可一定程度上緩解人民幣的匯率壓力。在減持美元的同時(shí)，我國(guó)將儲(chǔ)備資金投向了黃金等非美元資產(chǎn)，黃金持有量從年初的6512萬(wàn)盎司增加到了9月底的7046萬(wàn)盎司。

雖然美國(guó)借助“美元霸權(quán)”在擴(kuò)張美債規(guī)模，讓全球各國(guó)都共同承擔(dān)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)或早或晚會(huì)難以消化不斷增長(zhǎng)的美國(guó)國(guó)債供應(yīng)量。但仍不可否認(rèn)的是，在當(dāng)下的全球金融市場(chǎng)，美國(guó)國(guó)債作為全球最具流動(dòng)性的“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)”資產(chǎn)，仍然發(fā)揮著錨的作用。因此，理解美國(guó)的“債主”，更多應(yīng)從投資意義上來(lái)判斷。

 (作者鐘倩為某大型股份制商業(yè)銀行境外債券交易員，譯著《中國(guó)縱橫》由四川人民出版社出版。)