作者/星空下的牛油果

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的辣子雞

自ChatGPT遭遇宕機(jī)以來，AI的浪潮便開始席卷整個(gè)算力板塊，二級(jí)市場(chǎng)更是沾邊兒就漲。

再加上，近日《數(shù)字中國(guó)建設(shè)整體布局規(guī)劃》明確指出：要夯實(shí)數(shù)字中國(guó)建設(shè)基礎(chǔ)，系統(tǒng)優(yōu)化算力基礎(chǔ)設(shè)施布局。規(guī)劃一出，又給二級(jí)市場(chǎng)添了一把火。

所謂算力，就是服務(wù)器通過對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理后，實(shí)現(xiàn)結(jié)果輸出的一種能力。AI浪潮下，對(duì)高算力的需求，必然會(huì)轉(zhuǎn)化為對(duì)高性能服務(wù)器的渴求。浪潮信息（000977），作為全球第二大服務(wù)器提供商，股價(jià)借勢(shì)持續(xù)拉升。

來源：浪潮信息（截至2023年2月28日）

然而，股價(jià)雖蒸蒸日上，但浪潮信息的業(yè)績(jī)卻有些遜色。

一、業(yè)績(jī)大而不強(qiáng)

浪潮信息，是全球領(lǐng)先的IT基礎(chǔ)架構(gòu)技術(shù)、產(chǎn)品、方案和服務(wù)供應(yīng)商，業(yè)務(wù)涵蓋了服務(wù)器、存儲(chǔ)、數(shù)據(jù)庫以及AI加速器、AI管理軟件等業(yè)務(wù)。財(cái)報(bào)顯示，2022年上半年，浪潮信息實(shí)現(xiàn)營(yíng)收總額約348.5億元，其中服務(wù)器業(yè)務(wù)約345.19億元，占比約為99.05%，是營(yíng)收的中堅(jiān)力量。

來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院——服務(wù)器行業(yè)全景圖譜

在服務(wù)器供應(yīng)鏈中，浪潮信息的下游主要是電信運(yùn)營(yíng)商以及大型互聯(lián)網(wǎng)公司；上游主要是芯片、內(nèi)存、磁盤以及操作系統(tǒng)等廠商。浪潮信息就是組裝廠，完成整機(jī)生產(chǎn)，以滿足下游細(xì)分應(yīng)用場(chǎng)景的需求。

2019年開始，互聯(lián)網(wǎng)紅利已經(jīng)過去，營(yíng)收增長(zhǎng)率明顯下滑。最近兩年，在云計(jì)算和企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型等背景下，需求開始回暖，浪潮信息的營(yíng)收增速也開始上升。2022年上半年，浪潮信息服務(wù)器業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約345.19億元，同比上漲約27%，相較于中科曙光（603019）（2022年上半年，高端計(jì)算機(jī)營(yíng)收42.16億元，同比上漲17%）等優(yōu)勢(shì)明顯。

另外，據(jù)Gartner數(shù)據(jù)顯示：2022年上半年，浪潮信息市占率穩(wěn)居全球第二，中國(guó)第一。

以此看來，浪潮信息似乎穩(wěn)坐“國(guó)內(nèi)服務(wù)器市場(chǎng)老大”的寶座，實(shí)則不然。

高科技只是“面子”，低毛利才是“里子”。

營(yíng)收不斷上升的同時(shí)，毛利率卻一直在下降，最近幾年一直維持在13.5%以內(nèi)，小幅震蕩。

來源：同花順

具體原因主要有以下方面：

客戶過于集中，議價(jià)能力較弱。浪潮信息的下游客戶主要是互聯(lián)網(wǎng)巨頭、國(guó)企和電信供應(yīng)商等。2021年年報(bào)顯示，前五大客戶銷售額占比約23%。較高的客戶集中度，帶來的就是下游較強(qiáng)的議價(jià)能力。

外購核心部件，生產(chǎn)成本高。目前，CPU和內(nèi)存等核心零部件尚無法達(dá)到國(guó)產(chǎn)替代，需向美日韓采購，不僅存在斷供的風(fēng)險(xiǎn)，且價(jià)格昂貴。

犧牲利潤(rùn)換市場(chǎng)。隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利的消失，依靠互聯(lián)網(wǎng)大廠擴(kuò)大市場(chǎng)份額已然行不通。要么向上游擴(kuò)張，要么以利潤(rùn)換市場(chǎng)，浪潮選擇了后者。

浪潮信息，雖然披著高科技企業(yè)的外衣，實(shí)則賺著賣土的錢。

二、供應(yīng)商集中，大額存貨積壓

賺的少還不算，花的還多。

對(duì)于浪潮信息來說，最核心且價(jià)值最高的零部件就是芯片。雖然，國(guó)產(chǎn)替代的呼聲很高，但也只是風(fēng)聲大雨點(diǎn)小，還得依靠進(jìn)口。

依靠進(jìn)口還不行，供應(yīng)商集中度還越來越高。

2021年財(cái)報(bào)披露，浪潮信息前五大供應(yīng)商采購額占比高達(dá)55%，復(fù)雜多變的國(guó)際形勢(shì)下，浪潮信息可能隨時(shí)面臨無米下鍋的危機(jī)，中興通訊（000063）和華為就是前車之鑒。

來源：公司財(cái)報(bào)

為應(yīng)對(duì)斷供風(fēng)險(xiǎn)，浪潮信息大量采購原材料，導(dǎo)致存貨規(guī)模大幅增加。

而過于集中的供應(yīng)商體系，又導(dǎo)致浪潮信息對(duì)上游的議價(jià)能力也越來越弱。數(shù)據(jù)顯示，2022年以來，其應(yīng)付款項(xiàng)余額直線下降。

信用不值錢，只能現(xiàn)金來湊。這也是，營(yíng)收總額維持增長(zhǎng)，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金一直凈流出且金額越來越大的原因所在。

來源：同花順

然而，面對(duì)下游市場(chǎng)需求放緩，大量采購帶來的另一個(gè)問題就是存貨的積壓，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)速率的降低。

財(cái)報(bào)顯示，最近幾年存貨占比（存貨/總資產(chǎn)）大部分都超過30%，2022年前三季度，最高可達(dá)48%，這其中近80%都是原材料。

來源：同花順

三、現(xiàn)金短缺，負(fù)債前行

近年，公司在人工智能和智慧新基建等產(chǎn)業(yè)加大布局，不斷強(qiáng)化通用服務(wù)器的產(chǎn)品體系，而且切入AI服務(wù)器等細(xì)分行業(yè)，加大產(chǎn)業(yè)生態(tài)構(gòu)建。以上這些都需要巨大的資金投入，研發(fā)費(fèi)用穩(wěn)步上升。

來源：同花順

自身造血不足，浪潮信息只能負(fù)債前行。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年前三個(gè)季度，浪潮信息通過借債，補(bǔ)充資金約60.1億元，約占貨幣資金總額79.91億元的75%。試想，如果僅依靠自身造血，恐怕早已彈盡糧絕。

來源：浪潮信息財(cái)報(bào)整理

對(duì)浪潮信息而言，如果想要謀求長(zhǎng)久健康的發(fā)展，核心的問題有兩個(gè)：

優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈。

隨著國(guó)產(chǎn)替代的不斷推進(jìn)，多元化豐富供應(yīng)商體系。在保證產(chǎn)品性能的前提下，增強(qiáng)話語權(quán)，降低供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)；

轉(zhuǎn)型升級(jí)。

多年以前，浪潮信息踩中了互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口，但此刻時(shí)代變了。要想謀求更高的發(fā)展，就需要轉(zhuǎn)型升級(jí)，努力去抓更高處的機(jī)會(huì)，尋求更多的增長(zhǎng)曲線。

此外，要回歸技術(shù)的本質(zhì)，建立夯實(shí)自身的護(hù)城河，而非一味的尋求規(guī)模。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。