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《港灣商業(yè)觀察》王心怡

隨著近年來時代迅速發(fā)展，智能手機的普及以及當(dāng)代生活娛樂時間跨度的日益碎片化等諸多原因，電競行業(yè)也從新興走向了熱門，隨之而生的英雄體育VSPN也就于2016年成立了。

且據(jù)弗若斯特沙利文報告，2023年全球電競愛好者人數(shù)預(yù)計將達到2.78億名，2020年至2023年的復(fù)合年增長率為8.2%。

如此諸多的利好因素，電競運營的行業(yè)龍頭，發(fā)展卻開始“萎靡”，虧損大于盈利。如若數(shù)據(jù)指標持續(xù)不佳，投資者是否還有耐心等待？答案可想而知。

01 高成本砸出市占率，危機四伏

2021年1 月31日，王者榮耀KPL賽事的唯一運營商，英雄體育管理有限公司（以下簡稱， 英雄體育VSPN）遞交了招股書，闖關(guān)港交所。早在2021年初，市場就有有傳言英雄體育VSPN將會赴美上市，在當(dāng)時掀起了較高熱度，隨后不見蹤影。

招股書顯示，英雄體育VSPN在2020年中國電競賽事市場份額超過75%?？芍^名不虛傳的龍頭企業(yè)。早在十年前開始，整個電競行業(yè)可以說是處在一個野蠻生長期，英雄體育VSPN借東風(fēng)起勢。

如今，隨著眾多大廠，包括騰訊在內(nèi)的企業(yè)進入以后，伴隨著線上業(yè)務(wù)發(fā)展，或?qū)τ⑿垠w育VSPN造成的較大影響。大廠的介入，直接經(jīng)營，不僅自己開發(fā)，而且還提供第三方賽事等服務(wù)，業(yè)內(nèi)普遍預(yù)計英雄體育VSPN所面臨的紅海競爭才剛剛開始。

2018年2月，騰訊體育舉辦了由中國大學(xué)生體育協(xié)會官方授權(quán)的中國大學(xué)生電子競技聯(lián)賽（UCL），這是騰訊體育首次嘗試電競賽事的線下制作；2019年初，騰訊體育作為聯(lián)合出品方，還參與了首屆王者榮耀冬季冠軍杯賽事的執(zhí)行和制播。

攻城容易守城難。著名經(jīng)濟學(xué)家、新金融專家余豐慧向《港灣商業(yè)觀察》表示：“由于全球疫情的因素，所有依賴線下的行業(yè)或多或少都受到了影響，所以線下舉辦賽事活動毋庸置疑也是如此。預(yù)計線上將逐步成為一個主要的方向，這并不是英雄體育VSPN的優(yōu)勢，所以日后想要維護目前這種市占率的話，成本越來越高是肯定的，而且大概率成本高的可能會使英雄體育VSPN受不了?！?/p>

公開數(shù)據(jù)顯示，2020年，英雄體育VSPN在中國及海外為21項電競游戲，運營77場電競賽事，共有對賽超過2000場。截至2021年9月30日，英雄體育VSPN在中國及海外為29項電競游戲，運營94場電競賽事，對賽近5600場?？瓷先ナ艿降挠绊懫鋵嵾€是較小的。

余豐慧還提及，準備上市的公司一般有著三種心理情況：一種是公司經(jīng)營的順風(fēng)順水，行業(yè)也處于爆發(fā)期，在這個時期，上市公司的主要股東或者紅人，不急于上市。公司不缺乏現(xiàn)金，也不缺乏擴張，對于上市可有可無。

第二種是公司目前業(yè)務(wù)比較好，趁好就進行擴張，進一步上市，籌資更多的資本金，把業(yè)務(wù)壯大，占領(lǐng)業(yè)務(wù)規(guī)模，提高競爭力。

第三種是業(yè)務(wù)處于下坡路，營收也在下滑，利潤眼前看還不錯，增長也不錯，但未來的增長潛力已經(jīng)不那么強勁。為了維護現(xiàn)有的陣地，當(dāng)現(xiàn)金流和資本流都不夠的時候，趕快上市，充實資本金，進行現(xiàn)有地盤的鞏固，或者有機會再進行擴張。“據(jù)目前情況來看英雄體育VSPN應(yīng)該就屬于最后這一種，較為被動的上市?！?/p>

據(jù)全天候科技引述相關(guān)電競資深從業(yè)者的說法：“從流量、關(guān)注度來看，中國電競市場《英雄聯(lián)盟》獨占70%，《王者榮耀》占了20%，其他賽事加起來大概就10%。因此，即便英雄體育VSPN舉辦的賽事數(shù)量能夠達到75%的市場份額，但這些賽事對比頭部電競賽事，無論從流量、關(guān)注度以及商業(yè)價值上看，都相差甚遠。"

02 惡性循環(huán)：銷售成本居高不下，虧損越來越大

在這張高市占率漂亮答卷的背后，是英雄體育VSPN銷售成本的不斷攀升。2019年，2020年以及截至2021年9月30日，英雄體育VSPN的銷售成本分別為7.91億元、8.78億元以及13.58億元，分別占比收益的85.3%、98.5%以及102.8%。

英雄體育VSPN多元化的收益來源，包括電競賽事運營、商業(yè)化收益、社群運營和其他。招股書顯示，上述期內(nèi)，英雄體育的營收分別為9.27億元,8.92億元，及13.21億元，同期凈利潤虧損分別為0.3元、5.96億元、13.638億元，經(jīng)調(diào)整后，公司凈利潤虧損為0.39億元、0.88億元以及3.17億元。

至于凈虧損的原因，英雄體育VSPN在招股書里提到，部分是由于業(yè)務(wù)的季節(jié)性，且無法向市場保證，于日后產(chǎn)生溢利。公司的實現(xiàn)盈利的能力很大程度上取決于管理成本及開支的能力。

虧損加劇的同時，同期內(nèi)，公司毛利分別為1.36億元、0.13億元、-0.37億元，毛利率分別為14.7%、1.5%、-2.8%。毛利數(shù)據(jù)如此大幅度下滑，成為英雄體育VSPN不可忽略的問題，如何提升毛利率，使毛利率轉(zhuǎn)正也成為后續(xù)盈利能力的關(guān)鍵。

英雄體育VSPN似乎形成了一條惡性循環(huán)：為維持市場地位，銷售成本居高不下，凈利潤虧損加劇，毛利率大幅下滑。

如何破解靠大肆燒錢與虧損所堆砌出的市場地位，英雄體育VSPN需要進一步證明。

而且，攀升極高的銷售成本增速，隨著英雄體育VSPN上市后，是否會持續(xù)這樣的現(xiàn)狀？每年大幅增加的銷售成本，公司的盈利能力是否會受到嚴重影響？并且伴隨著行業(yè)競爭越來越激烈，公司維持市場地位的成本是否將越來越高？這都是顯性擺在英雄體育VSPN上市之路上綜合障礙，《港灣商業(yè)觀察》曾多次聯(lián)系英雄體育VSPN投資者關(guān)系部門，未能得到回應(yīng)。

03 “騰訊依賴癥”，潛在風(fēng)險如何破解？

英雄體育VSPN目前的成功可以說得益于騰訊。但一個至關(guān)重要的問題是，英雄體育VSPN是否將“敗于”騰訊？至少不確定性極高。

報告期內(nèi)，英雄體育VSPN向騰訊提供服務(wù)分別產(chǎn)生44.6%、48.2%及31.2%的收益。很大程度上，在外界看來， 英雄體育VSPN的業(yè)務(wù)與營收十分依賴于騰訊的游戲賽事外包服務(wù)。而“騰訊依賴癥”，也極大的限制了英雄體育VSPN的天花板。

騰訊雖然手持英雄體育VSPN13.54%的股份，但在招股書披露風(fēng)險中卻也提到：“英雄體育VSPN與騰訊緊密合作，騰訊是公司的第一大客戶，存在潛在風(fēng)險。并且騰訊過往曾投資過其他電競公司，未來依然有可能成為英雄體育VSPN的競爭對手。”

眾所周知的是，在英雄體育VSPN運營的賽事中，《王者榮耀》《和平精英》《穿越火線》等游戲均來自騰訊。

資本的一個天性，就是向成長性高，利潤回報率高的行業(yè)來發(fā)展。如果騰訊將來認為英雄體育VSPN的成長性不高，持續(xù)虧損加劇，騰訊會不會逐漸的退出股份，未來彼此合作關(guān)系隨時面臨調(diào)整。

“騰訊現(xiàn)在如果要退出英雄體育VSPN的理由還是非常充分的?！庇嘭S慧指出：“一是因為現(xiàn)在在反壟斷，反壟斷就要求收縮戰(zhàn)線，股份賣掉以后，符合了監(jiān)管要求，更重要的是避免了壟斷的嫌疑，摘掉了資本無序擴張的帽子。二就是只有永遠的利益，沒有永遠的朋友。目前數(shù)據(jù)不佳的情況，如若將來找到比投英雄體育VSPN的回報率高的，利益發(fā)生沖突，那就會斷然離去。”

目前來看，英雄體育VSPN創(chuàng)始人應(yīng)書嶺對此的應(yīng)對之策是放到了向海外拓展以及電競產(chǎn)業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)。

應(yīng)書嶺表示，“從2019年布局海外業(yè)務(wù)，隨著收購、整體發(fā)展，這其中囊括了中東、東南亞、日韓多個國家和地區(qū)?！毕嚓P(guān)數(shù)據(jù)顯示，目前英雄體育VSPN在韓國電競市場市占比接近80%，亞洲市場占比60%。

招股書顯示，英雄體育VSPN的業(yè)務(wù)包括電競賽事運營，向品牌及贊助商、游戲開發(fā)商和發(fā)行商、直播平臺等賺取商業(yè)化收益，社區(qū)運營等。英雄體育VSPN官網(wǎng)也顯示，公司旗下多名藝人參加電競及脫口秀等多檔綜藝節(jié)目。

“不排除英雄體育將學(xué)習(xí)米未或笑果那樣，在電競產(chǎn)業(yè)鏈，或電競之外，制造一些綜藝節(jié)目，培養(yǎng)一些知名藝人。但目前來看，公司在這方面能力仍然還是偏弱?！币晃毁Y深電競行業(yè)觀察人士向《港灣商業(yè)觀察》這樣分析。

然而，從我國政策層面來看，顯然電競游戲仍面臨相關(guān)風(fēng)險?？梢源_定的是，防沉迷政策，防沉迷功能上線以來一直對游戲電競行業(yè)產(chǎn)生不小打擊，未來如果新規(guī)繼續(xù)加大力度，英雄體育VSPN亦將直面難題。

不過，余豐慧認為：“一是防沉迷政策主要是防青少年過度沉迷游戲，對于舉辦國際重大賽事，競技行業(yè)提供賽事第三方運營商這種服務(wù)，沒有直接對游戲開發(fā)和靠游戲增加收入的影響大；二是防沉迷政策是持續(xù)性的，不少企業(yè)對于利空消化的能力已經(jīng)不斷增強，也找到了一定的對策?！保ǜ蹫池斀?jīng)出品）