醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包(CXO）賽道股再次上演集體大跌。

1月4日，CXO龍頭藥明康德跌8.25%、泰格醫(yī)藥跌7.25%，1個(gè)多月前因喜提美國(guó)藥企訂單大漲的凱萊英更是出人意料地跌停，一天損失114億市值。

過(guò)去幾年，CXO曾是醫(yī)藥領(lǐng)域最熱門(mén)的賽道之一，很多個(gè)股一飛沖天，它們也成為中歐醫(yī)療健康葛蘭等明星基金經(jīng)理的重倉(cāng)股。

雖然近日股價(jià)巨烈震蕩，但凱萊英當(dāng)前市值仍高達(dá)1030億元（按其A股計(jì)算）。這家短短幾年就火箭般躥升到千億市值的公司并不簡(jiǎn)單。

1998年，42歲的洪浩攜25萬(wàn)美元回國(guó)，在天津創(chuàng)立了醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)外包公司凱萊英，服務(wù)創(chuàng)新藥企。

受限于全球醫(yī)藥行業(yè)歐美更為發(fā)達(dá)的大背景，凱萊英的客戶(hù)多是國(guó)外醫(yī)藥巨頭，諸如輝瑞、默沙東、艾伯維、禮來(lái)等。

靠著給國(guó)際醫(yī)藥巨頭“打工”，凱萊英自2016年登陸A股，股價(jià)從30多元漲到了如今的391元，上漲了10多倍。伴隨著凱萊英市值的上升，洪浩博士的身家也水漲船高至300億元水平。

01、行業(yè)老二拿下60億大單

若不是2021年11月兩個(gè)合計(jì)近60億元的訂單，凱萊英在資本市場(chǎng)上的聲量可能不會(huì)像如今這樣大，畢竟，在醫(yī)藥CXO賽道上，藥明康德的名頭太過(guò)響亮。

所謂醫(yī)藥CXO，指的是為創(chuàng)新藥企提供外包服務(wù)的行業(yè)，包含醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包等。就像是有專(zhuān)門(mén)為耐克、阿迪達(dá)斯等提供代工的公司一樣。

醫(yī)藥外包的出現(xiàn)是因?yàn)樾滤幧鲜星暗拈_(kāi)發(fā)過(guò)程漫長(zhǎng)、復(fù)雜且昂貴，涵蓋了藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研究、臨床試驗(yàn)及注冊(cè)、商業(yè)化及營(yíng)銷(xiāo)四個(gè)階段，周期動(dòng)輒數(shù)十年，資本投資超10億美元。

要知道，制藥公司要同時(shí)開(kāi)發(fā)數(shù)款新藥，還得跟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手做時(shí)間賽跑，因?yàn)楣庾龊盟帥](méi)用，還要做得快，否則便會(huì)毫不留情地被替代掉。

為控制成本，提高效率，輝瑞醫(yī)藥等制藥公司便選擇將藥品的研發(fā)及制造活動(dòng)外包出去，讓專(zhuān)業(yè)的人干專(zhuān)業(yè)的活兒。

這便誕生了兩類(lèi)組織，一類(lèi)是藥明康德這種CRO公司，另一類(lèi)則是凱萊英這種CDMO（也有CMO）公司。

區(qū)別在于，CRO提供貫穿藥物發(fā)現(xiàn)到藥物商業(yè)化整個(gè)過(guò)程的研發(fā)服務(wù)?！盎顑罕容^瑣碎?！盋XO行業(yè)從業(yè)者李遠(yuǎn)江告訴市界，“比如一個(gè)項(xiàng)目單獨(dú)某個(gè)階段的研發(fā)，或者一個(gè)樣本、一個(gè)指標(biāo)的實(shí)驗(yàn)?！?/p>

CMO則主要提供生產(chǎn)外包服務(wù)，CDMO多出來(lái)的“D”，則體現(xiàn)為在生產(chǎn)上注重研發(fā)，能開(kāi)發(fā)出定制化的藥品生產(chǎn)工藝，更講究技術(shù)。

凱萊英便是這樣一家CDMO公司，主要提供貫穿藥物開(kāi)發(fā)及生產(chǎn)全過(guò)程的綜合解決方案。按2020年收入計(jì)，凱萊英為全球第五大（占比1.5%）創(chuàng)新藥原料藥CDMO公司，在國(guó)內(nèi)化學(xué)藥物CDMO領(lǐng)域則排行老二，僅次于藥明系的合全藥業(yè)。

但就是這個(gè)行業(yè)老二，11月拿下了合計(jì)近60億的訂單。衛(wèi)雅醫(yī)學(xué)創(chuàng)始人張紀(jì)恒告訴市界，創(chuàng)新藥企在選擇合作的CDMO公司時(shí)，會(huì)考慮成本、該公司是否具備類(lèi)似領(lǐng)域的成功經(jīng)驗(yàn)，以及公司的產(chǎn)能情況等因素。

拿下這么大的訂單，公司在資本市場(chǎng)上的聲望勢(shì)必會(huì)增加，“至少外界會(huì)知道有這么一家CDMO公司?！崩钸h(yuǎn)江說(shuō)道。

2021年11月16日，公司公告稱(chēng)，在持續(xù)為美國(guó)某大型制藥公司的一款小分子化學(xué)創(chuàng)新藥物提供CDMO服務(wù)過(guò)程中，與該客戶(hù)簽訂了約4.8億美元（30.64億人民幣）的訂單。

根據(jù)公告，該客戶(hù)本為美國(guó)某大型制藥公司，對(duì)比發(fā)現(xiàn)其在2018年、2019年、2020年分別為公司的第三大、第二大、第一大客戶(hù)，收入分別占當(dāng)年?duì)I收的10.07%、10.11%和20.25%。

而凱萊英的美國(guó)客戶(hù)有輝瑞、默沙東、艾伯維、禮來(lái)、百時(shí)美施貴寶等全球制藥巨頭。而輝瑞剛好產(chǎn)出了一款口服新冠特效藥。

種種跡象似乎表明凱萊英拿下了輝瑞的訂單，且有不少投資者也在互動(dòng)平臺(tái)上發(fā)出了類(lèi)似的疑問(wèn)。對(duì)此，凱萊英告訴市界，“根據(jù)客戶(hù)保密協(xié)議不方便透露”。

緊接著，11月29日，凱萊英再發(fā)公告稱(chēng)，在持續(xù)為某制藥公司的一款小分子創(chuàng)新藥物提供合同定制研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)過(guò)程中，與該客戶(hù)簽訂了約27.2億元的新一批合同。

能拿下這樣大的訂單，凱萊英似乎有“兩把刷子”。

02、賺國(guó)外醫(yī)藥巨頭的錢(qián)

凱萊英成立于1998年，總部在聚集了九安醫(yī)療、康希諾等500多家生物藥企的天津。與藥明康德創(chuàng)始人李革一樣，凱萊英創(chuàng)始人洪浩也有海外大型藥企從業(yè)經(jīng)歷。

洪浩是高考恢復(fù)后第一批考生，在考上中國(guó)華西醫(yī)科大學(xué)藥學(xué)院后，又在中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院獲得化學(xué)碩士和博士學(xué)位，師從有機(jī)化學(xué)家、藥物化學(xué)家黃量院士，隨后赴美留學(xué)，曾在國(guó)際制藥界化學(xué)權(quán)威雜志（JOC和JACS）上發(fā)表過(guò)多篇學(xué)術(shù)論文。

上世紀(jì)90年代，全球醫(yī)藥外包行業(yè)方興未艾，美國(guó)很多制藥公司都在全球范圍內(nèi)尋求有競(jìng)爭(zhēng)力的外包服務(wù)商。

洪浩當(dāng)時(shí)在美國(guó)創(chuàng)立了一個(gè)技術(shù)型服務(wù)公司（凱萊英前身），在他看來(lái)，只有將化學(xué)技術(shù)放大生產(chǎn)才能發(fā)揮更大的價(jià)值，但在美國(guó)做規(guī)?；a(chǎn)，投資巨大，而國(guó)內(nèi)這片市場(chǎng)還一片空白，前景廣闊。

（凱萊英早期臨床項(xiàng)目研發(fā)中心）

這便促成了洪浩的回國(guó)。彼時(shí)，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥的發(fā)展遠(yuǎn)不像如今這樣熱鬧，作為一家技術(shù)服務(wù)型醫(yī)藥生產(chǎn)研發(fā)外包商，凱萊英接到的訂單大多來(lái)自海外創(chuàng)新藥公司，這也幾乎是所有CXO公司的共性。

凱萊英的客戶(hù)主要為總部位于美國(guó)、歐洲、中國(guó)、日本及韓國(guó)的制藥及生物技術(shù)公司，其中美國(guó)占比最高，2018年-2021年9月30日，美國(guó)的客戶(hù)收入占比分別為83%、79.4%、80.1%、79.9%。

截至2021年9月30日，按2020年的銷(xiāo)售額計(jì)，凱萊英已經(jīng)與全球20大制藥公司中的15家合作，并與其中8家維系了連續(xù)10多年業(yè)務(wù)往來(lái)。

值得注意的是，藥物行業(yè)按研發(fā)領(lǐng)域不同，又分為小分子化學(xué)藥和大分子生物藥等，現(xiàn)階段凱萊英提供的服務(wù)則主要集中于小分子藥物。

其重點(diǎn)服務(wù)的藥物覆蓋病毒、感染、腫瘤、心血管、神經(jīng)系統(tǒng)、糖尿病等領(lǐng)域。

通常，藥物開(kāi)發(fā)及生產(chǎn)過(guò)程包括藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前開(kāi)發(fā)，臨床開(kāi)發(fā)（一期、二期及三期）、商業(yè)性生產(chǎn)，及上市后監(jiān)控及監(jiān)督5個(gè)階段。

凱萊英CDMO的訂單則主要涵蓋了臨床前開(kāi)發(fā)、臨床開(kāi)發(fā)、商業(yè)性生產(chǎn)、包裝到生命周期管理。

這當(dāng)中，訂單又以商業(yè)化階段居多，2018年-2020年占比達(dá)到了57%、50%、53%，凱萊英為中國(guó)最大的商業(yè)化階段化學(xué)藥物CDMO，市場(chǎng)份額為22%。

一般，訂單階段不同，收費(fèi)不同。收費(fèi)模式則有兩種，要么按服務(wù)的項(xiàng)目收費(fèi)，要么按人員、小時(shí)收費(fèi)，凱萊英主要以前者為主。

按過(guò)往數(shù)據(jù)，其接到的各臨床階段項(xiàng)目的服務(wù)費(fèi)在約30萬(wàn)美元（通常為臨床前項(xiàng)目）-600萬(wàn)美元（通常為后期臨床項(xiàng)目）之間，各商業(yè)化階段項(xiàng)目的費(fèi)用則在約400萬(wàn)美元-4000萬(wàn)美元之間。

李遠(yuǎn)江告訴市界，通常會(huì)有幾家CDMO公司共同競(jìng)標(biāo)一個(gè)項(xiàng)目，所以能帶給制藥公司“不一樣的體驗(yàn)”很重要。

眾所周知，制藥及生物技術(shù)公司面臨的壓力表現(xiàn)為加快藥物開(kāi)發(fā)及降低成本，凱萊英這類(lèi)CDMO公司跟純代工不同的是，它會(huì)利用自己開(kāi)發(fā)出來(lái)的一些技術(shù)，改進(jìn)藥物生產(chǎn)工藝，加速藥物上市速度，增加藥品上市后的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力。

比如凱萊英兩大核心技術(shù)之一的連續(xù)生產(chǎn)技術(shù)，就曾將一個(gè)藥物的關(guān)鍵片段由4步簡(jiǎn)化為1步，將生產(chǎn)規(guī)模從克級(jí)提升到噸級(jí)，縮短了臨床研發(fā)時(shí)間。

（凱萊英早期臨床項(xiàng)目研發(fā)中心）

也正因此，凱萊英的研發(fā)投入一直保持著一個(gè)較高水平，招股書(shū)稱(chēng)其研發(fā)投入為全球CDMO行業(yè)最高之一，2018年-2021年9月30日的研發(fā)開(kāi)支分別為1.55億元、1.93億元、2.59億元、1.64億元。

近些年凱萊英營(yíng)收和凈利潤(rùn)始終保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，2018年-2020年，收入及年內(nèi)利潤(rùn)的復(fù)合年增長(zhǎng)率均超過(guò)了30%。且根據(jù)招股書(shū)，于2018年-2020年，公司毛利率高于全球所有公開(kāi)上市以及隸屬于上市公司的CDMO企業(yè)。

數(shù)據(jù)顯示，公司2018年-2020的毛利率均值維持在46%左右，收入排名第一的中國(guó)公司（藥明康德）CDMO業(yè)務(wù)的毛利率則在41%左右。

03、需要新故事

新訂單并不意味著公司以后都可高枕無(wú)憂(yōu)。除去醫(yī)藥投資大戶(hù)高瓴減持帶來(lái)的騷動(dòng)外，醫(yī)藥CXO賽道估值過(guò)高說(shuō)法的流行，也讓凱萊英受到了一定程度的影響。

不久前公司港股二次上市，首日股價(jià)遭遇破發(fā)，截至1月4日收盤(pán)，市值已跌至767億港元（約合627億人民幣）。

如今，A股凱萊英又罕見(jiàn)跌停。大環(huán)境如此，凱萊英如何講好故事？

“不想做全產(chǎn)業(yè)鏈的CXO不是好CXO”，凱萊英正在試圖延伸服務(wù)鏈條，在臨床CRO、化學(xué)大分子、藥物制劑等新興領(lǐng)域布局。

就CDMO市場(chǎng)增長(zhǎng)空間而言，與小分子CDMO相比，大分子CDMO的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間的確更大。凱萊英告訴市界，在創(chuàng)新藥市場(chǎng)中，“全球銷(xiāo)售前10名中有8款都是生物藥，可見(jiàn)前景很好，是未來(lái)的一個(gè)方向”。

凱萊英也采取了行動(dòng)，2020年、2021年分別收購(gòu)了CRO板塊的冠勤醫(yī)藥和醫(yī)普科諾，且還在招股書(shū)中稱(chēng)，將收購(gòu)作為了增長(zhǎng)戰(zhàn)略的一部分。

從2018年開(kāi)始，凱萊英就開(kāi)始布局大分子CDMO，大量資金被投入到了大分子產(chǎn)能建設(shè)中。這次港股IPO，大分子業(yè)務(wù)依舊是公司布局重點(diǎn)。

但從財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)來(lái)看，2021年上半年，包含制劑、化學(xué)大分子、生物合成技術(shù)、生物大分子等的新業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增速雖達(dá)到了144.62%，但收入仍甚微，達(dá)1.44億元，只占當(dāng)年收入的8%。

此外，要知道CDMO具有技術(shù)和資本密集屬性，也就是說(shuō)光有技術(shù)不行，產(chǎn)能也很重要。

對(duì)比來(lái)看，截至2021年9月30日，凱萊英的在建工程13.36億元，較年初增加了6.65億，同期藥明康德的在建工程有54.36億，較年初增加近19億。

醫(yī)藥CXO賽道有個(gè)不成文的規(guī)定，那便是“大者愈大，強(qiáng)者恒強(qiáng)”。對(duì)應(yīng)到CRO領(lǐng)域，藥明康德的市值超過(guò)了3000億，大分子CDMO領(lǐng)域，藥明生物的市場(chǎng)占有率有近8成。

不過(guò)，凱萊英仍對(duì)生物藥CDMO的前景充滿(mǎn)期待。

在李遠(yuǎn)江看來(lái)，凱萊英這樣做或許也是出于一種危機(jī)感。

“這種60億的訂單就跟天降餡餅一樣，很難保證持續(xù)性?！?021年11月先后接兩個(gè)訂單，讓凱萊英的股價(jià)從不到400元飆升到了530多元，而之后便開(kāi)始下滑?！耙胫胃叩氖兄?，就得有別的招數(shù)?！?/p>

（李遠(yuǎn)江為化名）

（除單獨(dú)標(biāo)注來(lái)源外，以上圖片來(lái)自視覺(jué)中國(guó)）

（作者丨華宇 編輯丨韓忠強(qiáng)）