蔡嵩松到底靠不靠譜？ 原創(chuàng) 王琦 遠(yuǎn)川投資評(píng)論

“我希望成為鋒利的矛，當(dāng)行業(yè)機(jī)會(huì)到來(lái)時(shí)，力爭(zhēng)給持有人帶來(lái)豐厚的超額收益”這句話出自諾安成長(zhǎng)混合基金經(jīng)理蔡嵩松。

一年前，提到這句話，基民可能會(huì)一笑置之；一年后，不曾想到，蔡經(jīng)理用半年70%的妖嬈曲線，讓賣(mài)飛的、踏空的、套住的基友們停下了嘲諷。對(duì)于普通人而言，對(duì)基金經(jīng)理評(píng)價(jià)總是結(jié)果導(dǎo)向的，虧錢(qián)了就是“菜狗”，賺錢(qián)了才是“蔡總”。

就是因?yàn)闀r(shí)常在高光和低谷中來(lái)回切換，不斷挑撥基民的心弦，諾安成長(zhǎng)被扣上了“渣男”的帽子。對(duì)于這只基金來(lái)說(shuō)，all in半導(dǎo)體是基本特征，7%以上的日內(nèi)波動(dòng)不是新鮮事，這也讓諾安成長(zhǎng)成為令人無(wú)法掌控、天天感受心跳的押注式賽道投資的代表。

近兩年，資管行業(yè)的大爆發(fā)，也令一眾明星基金經(jīng)理出圈，有從供給端看問(wèn)題重倉(cāng)白酒的張坤，有擅長(zhǎng)行業(yè)比較重配制造業(yè)的劉格菘……然而與廣州的基金公司眾星環(huán)繞、做大做強(qiáng)不同，諾安走的則是“專(zhuān)特精新”路線，90后的蔡嵩松掌管353億資金，規(guī)模占據(jù)整個(gè)諾安的27%，幾乎以一己之力扛起了整個(gè)公司的權(quán)益部門(mén)。

從某種程度上來(lái)說(shuō)，蔡經(jīng)理不僅是諾安的寶，更成為了當(dāng)下資管行業(yè)的一種現(xiàn)象：高景氣度賽道投資從曾經(jīng)的笑柄變成如今A股賺錢(qián)的主流話術(shù)。這究竟是市場(chǎng)發(fā)展的因緣巧合，還是蔡經(jīng)理孤注一擲的預(yù)判？

在回答這些問(wèn)題之前，我們先撇開(kāi)偏見(jiàn)，站在一個(gè)中立的角度去客觀看待蔡嵩松，嘗試去思考一下他的潮起潮落，究竟是偶然還是必然。

伴隨爭(zhēng)議和流量的蔡經(jīng)理，如何成為頂流的？

蔡嵩松的投資風(fēng)格可用四個(gè)字來(lái)概況：激進(jìn)、專(zhuān)一。2019年2月20日，也許是命運(yùn)的安排，在滬指至暗時(shí)刻，蔡嵩松成為諾安成長(zhǎng)的基金經(jīng)理。要知道在其接管前，諾安業(yè)績(jī)連續(xù)三年收益為負(fù)值，甚至跑不贏滬深300。

上任以后，蔡嵩松對(duì)諾安成長(zhǎng)進(jìn)行大換血。前任王創(chuàng)練就已經(jīng)將諾安畫(huà)風(fēng)從大盤(pán)藍(lán)籌轉(zhuǎn)移為科技風(fēng)格，而蔡嵩松更是以高達(dá)10倍的換手率將其集中于半導(dǎo)體。在蔡嵩松的魔改下，僅用一年的時(shí)間便讓這默默無(wú)聞的基金業(yè)績(jī)飆升至200%，規(guī)模從3.8億飆升到328億，成為市場(chǎng)最炙手可熱的明星基金。

諾安成長(zhǎng)混合的“換頭術(shù)”

蔡嵩松神來(lái)之筆背后，是產(chǎn)業(yè)發(fā)生了翻天覆地的改變。

2018年，美國(guó)對(duì)全球第四大通訊公司中興實(shí)施制裁，并對(duì)其禁售電子元器件及技術(shù)，這一度令中興通訊主要業(yè)務(wù)陷入了癱瘓。市場(chǎng)首次意識(shí)到缺芯少魂會(huì)令國(guó)內(nèi)科技企業(yè)如此被動(dòng)。隨著美國(guó)對(duì)半導(dǎo)體產(chǎn)品在內(nèi)的約340億美元商品實(shí)施加征關(guān)稅，整個(gè)市場(chǎng)掀起了自主可控的風(fēng)潮。

76歲中興創(chuàng)始人侯為貴連夜趕飛機(jī)“救火”

這場(chǎng)風(fēng)暴愈演愈烈，2019年美國(guó)將華為列入實(shí)體名單，隨之國(guó)內(nèi)的整個(gè)半導(dǎo)體板塊成為市場(chǎng)C位，牛股頻出，截止2020年7月，有6倍的匯頂科技，有7倍的兆易創(chuàng)新，有10倍的圣邦股份、韋爾股份和聞泰科技，還有近乎30倍的卓勝微。而這些股民心中的人氣牛股，無(wú)一例外都是蔡嵩松的重倉(cāng)股。

多數(shù)人眼中的蔡經(jīng)理，投資風(fēng)格與梭哈半導(dǎo)體并無(wú)二致，但他在那段芯片行情中跑出了遠(yuǎn)超大部分同類(lèi)基金的收益，恐怕不完全是運(yùn)氣。

蔡嵩松曾分享過(guò)自己奉行“1+2“的投資框架：“1”是指國(guó)家意識(shí)，跟隨國(guó)家發(fā)展的大方向來(lái)尋找投資機(jī)會(huì)；“2”是指5G與科技領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代的兩條主線。如果后兩者重合，會(huì)形成“蔡嵩松時(shí)刻”，帶來(lái)的合力會(huì)散發(fā)乘數(shù)效應(yīng)，而半導(dǎo)體行業(yè)就擁有這樣的雙重屬性。

但“蔡嵩松雙擊”也因?yàn)?月16日中芯國(guó)際上市而告終。在A股，龐然大物上市對(duì)頂部的吹哨已成為搶跑資金心照不宣的秘密，在中芯的抽血下20只半導(dǎo)體股票跌停，諾安成長(zhǎng)也沒(méi)好到哪里去，當(dāng)天直接跌了8個(gè)點(diǎn)，隨后三個(gè)月內(nèi)跌去了21.06%，比半導(dǎo)體芯片指數(shù)還多跌了4.08%。

自此，蔡嵩松在螞蟻評(píng)論區(qū)落下了“菜狗”的名號(hào)，就如西部利得基金盛豐衍所言，基金經(jīng)理是干服務(wù)業(yè)的，和其他服務(wù)業(yè)一樣，收入是挨罵的錢(qián)。所以，業(yè)績(jī)不好被持有人組團(tuán)噴并不稀奇，蔡嵩松的獨(dú)特在于讓同行都忍不了了，某基金經(jīng)理季報(bào)中直接隔空發(fā)問(wèn)：“全倉(cāng)半導(dǎo)體，這樣真的好嗎？”

某消費(fèi)基金經(jīng)理隔空喊話蔡嵩松

這段質(zhì)疑不假，諾安最大回撤高達(dá)34.06%，這意味在最高點(diǎn)買(mǎi)入的投資者將承受1/3的虧損。更嚴(yán)重的是，諾安近兩年的回報(bào)2倍以上，看起來(lái)大部分基民應(yīng)該賺到錢(qián)了，其實(shí)不然，大多數(shù)基民都是在去年3季度申購(gòu)，總數(shù)高達(dá)224億份，這些基民建倉(cāng)成本大多在1.7到2.1元，這就意味著，從去年高點(diǎn)買(mǎi)入要持有近一年才能回本。

當(dāng)所有人覺(jué)得蔡嵩松從此一蹶不振，把消費(fèi)基、港股基奉為賺錢(qián)圭臬之時(shí)，諾安再一次充當(dāng)了大盤(pán)反指，在核心資產(chǎn)覆滅之時(shí)開(kāi)啟了比之前更澎湃洶涌的上漲。相比之前的愛(ài)國(guó)情愫、華為概念和國(guó)家大基金介入更多是在情緒面、主題面及資金面的驅(qū)動(dòng)，本輪半導(dǎo)體行情難得的掛鉤了基本面。

一邊是，日本地震、德州雪災(zāi)，馬來(lái)西亞因疫情“封國(guó)”，這些芯片生產(chǎn)重鎮(zhèn)的停擺以及近幾年8寸晶圓廠的關(guān)閉直接導(dǎo)致了供給端的缺貨，另一邊是，汽車(chē)電子、5G商用、VR傳感器等等新興技術(shù)產(chǎn)品開(kāi)始爆量，對(duì)于芯片的需求井噴。

馬來(lái)西亞“封國(guó)”被搶購(gòu)一空的超市，圖片來(lái)源：新華社

新一輪需求擴(kuò)張與產(chǎn)能建設(shè)之間的錯(cuò)配導(dǎo)致缺芯潮，漲價(jià)愈演愈烈，截至今年2季度，有30多家半導(dǎo)體公布漲價(jià)10%-30%，漲得連常年搶劫地產(chǎn)富豪的香港劫匪都換了口味，在6月劫走了14箱價(jià)值500萬(wàn)港元的芯片。

從后視鏡看，蔡嵩松一季報(bào)的判斷是正確的，他曾形容當(dāng)時(shí)是“黎明前的黑暗”，半導(dǎo)體板塊的反彈“一觸即發(fā)”，后續(xù)的劇本正如其所料，而諾安凈值的暴漲也宣告著“經(jīng)理菜”向“蔡經(jīng)理”的回歸。

回顧蔡嵩松這幾年的潮起潮落，為何那么多單押賽道的基金，唯獨(dú)諾安出圈？很大程度上有兩點(diǎn)原因：波動(dòng)和氣質(zhì)。

首先，漲起來(lái)比別人夸張，跌起來(lái)比別人更夸張的架勢(shì)，讓波動(dòng)率本身就成為了話題度的來(lái)源。其次，金絲邊眼睛、性感小胡子帶來(lái)網(wǎng)紅氣質(zhì)，疊加螞蟻等渠道的助推，也讓蔡經(jīng)理對(duì)基民來(lái)說(shuō)辨識(shí)度更高。

從某種意義上說(shuō)，頂流的背后也伴隨著爭(zhēng)議。那么，蔡嵩松究竟靠不靠譜？

對(duì)于諾安成長(zhǎng)，縈繞在投資者心頭的最大疑問(wèn)，便是為何要集中于暴漲暴跌的半導(dǎo)體？

事實(shí)上，蔡嵩松確實(shí)很懂半導(dǎo)體，他15歲便入取中科大少年班，25歲便頂戴芯片設(shè)計(jì)博士學(xué)位入職天津飛騰，而后者位列美國(guó)實(shí)體清單，這是什么地位大家可想而知。后來(lái)，未滿30歲的他加入華泰證券從事計(jì)算機(jī)研究正式進(jìn)入金融圈。

當(dāng)上基金經(jīng)理前，而立之年的蔡嵩松就已經(jīng)完成了科研、實(shí)業(yè)、投研的進(jìn)化。所以從背景來(lái)看，他死磕半導(dǎo)體也是有原因的，因?yàn)檫@就是他的能力圈所在。

從紙面上看，集中于單一的行業(yè)，很難不被界定為賭博。然而蔡嵩松自己卻不那么認(rèn)為，他覺(jué)得自己并不是為了選擇半導(dǎo)體賽道，而是基于這是未來(lái)5-10年景氣度最高的行業(yè)。

蔡嵩松的觀點(diǎn)短期并不能證偽，絕大多數(shù)半導(dǎo)體投資者，看到的是芯片對(duì)于高端制造業(yè)的重要性，押注的是中國(guó)趕超美國(guó)最關(guān)鍵的制勝點(diǎn)。但在這國(guó)產(chǎn)替代的漫長(zhǎng)過(guò)程中，所買(mǎi)的半導(dǎo)體能不能賺錢(qián)，最后能不能活下來(lái)，都是后話了。在這樣簡(jiǎn)單邏輯下的單押，可能最后勝出的不是格局，更多的是風(fēng)險(xiǎn)。

但話說(shuō)回來(lái)，蔡嵩松在半導(dǎo)體中“賭”出超額了嗎？從下圖中不難看出，只有在部分階段跑贏了國(guó)聯(lián)安中證半導(dǎo)體ETF，長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)落后于國(guó)泰芯片ETF，蔡嵩松最為高光的超額時(shí)間在2019年。

退一步看，在重倉(cāng)半導(dǎo)體的主動(dòng)基金里，蔡嵩松也并非擁有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，在與銀河創(chuàng)新成長(zhǎng)和海富通股票混合的對(duì)比下，諾安成長(zhǎng)雖然比海富通有超額，但基本跑輸了銀河創(chuàng)新成長(zhǎng)。成為頂流不容易，在985遍地走的基金圈，要成為明星基金經(jīng)理在自身硬件過(guò)硬的前提下，還得來(lái)點(diǎn)可遇不可求的小幸運(yùn)。新生代要出名，與其內(nèi)卷，不如單押一個(gè)賽道，然后等風(fēng)來(lái)，便能獲取曝光。

從某種程度上來(lái)說(shuō)，這與娛樂(lè)圈造星亂象頗為類(lèi)似。大眾喜歡“鮮肉”，傳媒公司就流水線速成高顏值的練習(xí)生；市場(chǎng)喜歡“碳中和”，部分基金經(jīng)理就不假思索全倉(cāng)新能源。

當(dāng)賽道投資估值不便宜了，一步步演變成趨勢(shì)的時(shí)候，股票市場(chǎng)上的“真價(jià)值”不那么重要了，重要的是“羊群的反應(yīng)”。

在最近的采訪中，蔡嵩松這樣形容自己的投資：如果把一條賽道或者是一個(gè)企業(yè)的成長(zhǎng)比作是一個(gè)人的一生的話，那么我喜歡的是陪伴他從幼兒園階段，然后成長(zhǎng)為到大學(xué)階段，到他成才的一個(gè)階段。

事實(shí)上，這種押注賽道的早期投資是典型的一級(jí)市場(chǎng)風(fēng)格。只不過(guò)，現(xiàn)在竟然成為二級(jí)市場(chǎng)賺錢(qián)的主流，比如集中新能源的前海開(kāi)源公用事業(yè)崔宸龍，集中軍工的華夏興和李彥等等，他們都是擔(dān)任基金經(jīng)理不到2年的年輕人。

而蔡嵩松投資的半導(dǎo)體行業(yè)，許多公司處在“0-1”幼兒園階段，所面對(duì)的是巨大的不確定性，同時(shí)格外燒錢(qián)。這就好比，蔡嵩松用VC的方式買(mǎi)了一個(gè)短期不是很賺錢(qián)的生意，還不分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。

公募基金的目的就是要跑出基準(zhǔn)以上的相對(duì)收益，給投資者一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的持有體驗(yàn)。而諾安成長(zhǎng)混合，用一級(jí)的方式在二級(jí)市場(chǎng)做“風(fēng)險(xiǎn)投資”，面對(duì)的投資者并沒(méi)有投資一級(jí)的那么專(zhuān)業(yè)，很多是學(xué)生或者剛?cè)肷鐣?huì)的打工人，他們之中又有多少能夠承受30%的波動(dòng)？

所以，諾安成長(zhǎng)可能并不太適合沒(méi)有投資經(jīng)驗(yàn)的普通人，更適合于與蔡經(jīng)理價(jià)值觀匹配，并擁有一定資產(chǎn)配置能力的專(zhuān)業(yè)投資者，成為他們基金組合中的配置工具。

不過(guò)，蔡嵩松也有他自己的堅(jiān)持，就如他所說(shuō)，投資是一件很純粹的事情，很多時(shí)候，不變比變更難做到。

全文完。感謝您的耐心閱讀。

原標(biāo)題：《蔡嵩松到底靠不靠譜？》

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