文 / 四海

出品 / 節(jié)點財經(jīng)

以“中國領(lǐng)先的行業(yè)專家知識信息服務(wù)供應(yīng)商”自詡的凱盛融英日前向港交所遞交招股書，截至2021年3月31日，公司專家網(wǎng)絡(luò)注冊成員數(shù)已達到36萬，是公司的核心資產(chǎn)。

從社交“稱謂”到企業(yè)“資源”，在凱盛融英運作下，“專家”已發(fā)生從“名”向“利”的質(zhì)變。是什么催動了變化的發(fā)生？這樣的業(yè)務(wù)模式能否長遠？想必這每一位凱盛融英的關(guān)注者都會關(guān)心這樣的問題。

/ 01 /

注冊專家數(shù)達36萬人

咨詢費超1000元/時

凱盛融英的業(yè)務(wù)版圖分為專家訪談服務(wù)、研究服務(wù)和會議服務(wù)三大部分，報告期內(nèi)收入總額持續(xù)上漲，2018年至2021年一季度的三年一期中，分別達到3.85億元、4.61億元、6.43億元及2.13億元，復(fù)合年增長率達29.2%。

其中，專家訪談服務(wù)是凱盛融英的核心業(yè)務(wù)，報告期內(nèi)收入占比分別達89.9%、87.7%、88.6%及88.5%。公司通過坐落在上海、北京、蘇州、深圳、香港及紐約的機構(gòu)，為客戶與不同行業(yè)、地區(qū)的專家建立聯(lián)系，幫助客戶安排合格的行業(yè)專家進行訪談，訪談內(nèi)容多樣，形式靈活，大到宏觀行業(yè)發(fā)展，小到具體項目落實，視客戶要求而定。

收入構(gòu)成（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書）

客戶說出想要約談的標的公司相關(guān)人員或具體行業(yè)的專家，凱盛融英通過自己的渠道找到相應(yīng)人士，一般情況下通過面談或電話會議兩種訪談形式建立溝通平臺，凱盛融英在訪談過程中按時計費。訪談結(jié)束后，客戶直接付錢給凱盛融英，隨后公司再給專家相應(yīng)分成，于一進一出中賺取差價。

通過訪問凱盛融英現(xiàn)有客戶，節(jié)點財經(jīng)了解到，雖然公司也有自己的研究員出具定制報告，但被使用的頻次、數(shù)量與專家訪談業(yè)務(wù)有云泥之別，自家根正苗紅的“親衛(wèi)軍”造血能力遠不如外聘“雇傭軍”，企業(yè)因此受到不少詬病。

資本市場發(fā)展和技術(shù)進步為“專家”賦予了新的意義，眾所周知，行業(yè)研究員是金融機構(gòu)了解產(chǎn)業(yè)發(fā)展變化的先鋒，為上層決策闡述事實、提供觀點奠定基礎(chǔ)，是各機構(gòu)的必備崗位。但目前社會生產(chǎn)的細致程度以及業(yè)務(wù)模式進化速率已讓行業(yè)研究員隊伍難以靠一己之力洞穿其中的奧妙，上層研究方與下層被研究方的直接對話逐漸成為剛需。

以凱盛融英為代表的專家知識信息服務(wù)供應(yīng)商在這時開始發(fā)揮作用，他們分擔(dān)了一部分行業(yè)研究員的職責(zé)，與金融機構(gòu)建立了緊密的合作關(guān)系，雖然公司的服務(wù)范圍已涉及商貿(mào)零售、醫(yī)療健康、TMT等多個領(lǐng)域，但金融行業(yè)客戶的收入貢獻比例依然高居首位。

2020年公司服務(wù)的客戶已達1236位，較2018年的758位增加63.06%，2021年前三個月已服務(wù)客戶數(shù)便達到1005位，有望再創(chuàng)新高。金融機構(gòu)和咨詢公司是企業(yè)重要的客戶來源地，客戶數(shù)占比均超70%。報告期內(nèi)的前五大客戶均被金融服務(wù)供應(yīng)商占據(jù)，各期前五大客戶收入合計占比分別達到27.5%、24.1%、24.6%和31.9%。

作為收入引擎，“專家網(wǎng)絡(luò)”是凱盛融英最為珍視的核心資產(chǎn)，企業(yè)在開發(fā)維護專家體系上不遺余力。一季末企業(yè)注冊專家數(shù)量達到36.31萬人，根據(jù)招股書介紹，他們是來自各行各業(yè)的企業(yè)高管、商業(yè)領(lǐng)袖、學(xué)界精英、戰(zhàn)略分析人士及其他行業(yè)資深人士，他們是客戶多樣需求能夠得到及時、優(yōu)質(zhì)服務(wù)的保障，凱盛融英為此傾注了大量資源。

專家構(gòu)成（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書）

企業(yè)各期銷售成本中專家成本占據(jù)大半江山，即使在占比最低的2021年1季度，仍高達59%，2020年度分給專家的費用高達1.92億，從2021年前三月的業(yè)務(wù)發(fā)展情況來看，突破2億極有可能。

微觀層面，報告期內(nèi)行業(yè)專家平均每小時咨詢報酬一直維持在極高水平，2018年起分別達到每小時1283.24元、1330.57元、1280.01元及1219.58元。倘若一位專家每周提供兩小時咨詢服務(wù)，輕而易舉便可月薪上萬，千元每時的誘惑力不可謂不大。

除了主營業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，凱盛融英的財務(wù)狀況和營運能力同樣可圈可點。報告期內(nèi)收入平均增長率處于較高水平，增長空間廣闊，2020年起凈利率超過五成，說明公司產(chǎn)品競爭力極強，對費用的高效管控將其凈利率和股本回報率提升到優(yōu)秀水平。

主要財務(wù)比率（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書）

通過對近階段IPO企業(yè)普遍存在問題的總結(jié)，可以發(fā)現(xiàn)凱盛融英既沒有深陷“對賭”泥潭，又遠離“債務(wù)”漩渦，后院安穩(wěn)有助業(yè)務(wù)發(fā)展，十分可貴。

/ 02 /

晉級高知行業(yè)龍頭

股權(quán)變動引關(guān)注

訪談行業(yè)為知識服務(wù)行業(yè)，透過收集、處理、整理、分析和傳達信息，向客戶提供解決方案、策略、建議、計劃及計量信息產(chǎn)品。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，全球訪談行業(yè)由2015年的3150億美元增加至2020年的4409億美元，年復(fù)合增長率7%，在接下來的五年里將會以4.9%的復(fù)合增長率穩(wěn)定發(fā)展。

得益于中國資本市場遠高于世界平均水平的發(fā)展速度，訪談行業(yè)市場價值從2015年的85億美元增長至2020年的213億美元，復(fù)合年增長率高達20.1%，未來五年預(yù)計將以16.6%的高增長速度將蛋糕做到459億美元的規(guī)模。

值得一提的是，在中國訪談業(yè)的細分領(lǐng)域中，專家知識信息服務(wù)賽道潛力最大，2020年至2025年的復(fù)合年均增速將保持在29.3%，對凱盛融英而言宏觀環(huán)境很好。

凱盛融英可以說是我國專家訪談行業(yè)的先驅(qū)者，2008年剛剛成立時便開始向兩家總部位于英國的全球金融機構(gòu)提供專家訪談服務(wù)，迅速完成了從初創(chuàng)期到高速發(fā)展期的轉(zhuǎn)換，在接下來的幾年中不斷拓寬客戶范圍，擴大服務(wù)地域，將業(yè)務(wù)觸角延伸至亞太及北美地區(qū)。

經(jīng)過多年發(fā)展，按2020年收入計算，凱盛融英已能躋身全球五大行業(yè)專家信息服務(wù)提供商序列，以3.2%的全球市場份額排名第五；在中國市場則以33.0%的市場占有率牢牢占據(jù)頭把交椅，領(lǐng)先第二名5倍之多。

市場份額排名（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書）

如今高知行業(yè)的龍頭企業(yè)遞交招股書，除了在投資者圈內(nèi)掀起一陣波瀾，市場監(jiān)管機構(gòu)同樣給予重視。8月6日，中國證監(jiān)會國際部發(fā)文六問凱盛，第一個問題便是要求企業(yè)補充說明歷次增資和轉(zhuǎn)讓的價格以及定價依據(jù)、合規(guī)性以及是否履行了必要的程序。并要求律師審核后出具明確法律意見。

回顧過往，節(jié)點財經(jīng)發(fā)現(xiàn)企業(yè)自成立后共進行4次增資，注冊資本由成立時的人民幣70萬元增至2016年的1134萬元，2018年轉(zhuǎn)為股份制公司后，注冊資本變更為5000萬元。

除此之外，2015年起到2021年中，凱盛融英至少發(fā)生過15次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，參與方涵蓋了大股東與小股東，大股東與機構(gòu)、機構(gòu)與小股東及小股東之間。其頻次之高、關(guān)系之復(fù)雜可見一斑。

值得一提的是，凱盛融英2020年4月時與中金公司簽署了上市輔導(dǎo)協(xié)議并完成備案，向A股市場躍躍欲試。但令人意外的是，在完成兩期上市輔導(dǎo)后，企業(yè)突然選擇鳴金收兵終止上市。雖然并無令人信服的解釋說明其中緣由，但結(jié)合現(xiàn)在監(jiān)管機構(gòu)關(guān)心的問題與彼時企業(yè)簽署上市協(xié)議后的種種動作，可以發(fā)現(xiàn)一些值得玩味的情況。

在簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議的一個月之后，凱盛融英控股股東天風(fēng)天睿于2020年5月將其所持7%股份悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給浙民投、匯譽投資、千合資本；次年2月，岳盛企業(yè)管理（上海）合伙企業(yè)（有限合伙）也選擇退出股東序列，5個月后自然人股東蔡榮興向?qū)嵖厝诵烊缃苻D(zhuǎn)讓47750股股份，在獲得334.25萬元的對價后與凱盛融英揮手告別。

眾所周知，在上市條件極嚴苛的A股市場，公司股權(quán)穩(wěn)定，條理清晰是監(jiān)管機構(gòu)審查的重點內(nèi)容之一，在提交上市輔導(dǎo)申請后公司依然發(fā)生了多次機構(gòu)和自然人股東下船事項，不知這與后來的終止上市是否存在些許關(guān)聯(lián)。

也難怪證監(jiān)會會對與股權(quán)相關(guān)的非自然人股東穿透詳細情況、董監(jiān)高上市后1年內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓股份的承諾及股東、高管、中介機構(gòu)之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系等問題格外上心。而隨著兩方一問一答互動的深入開展，更多答案即將揭曉。

/ 03 /

核心競爭力

引證監(jiān)會發(fā)出追問

在2017年舉辦的天風(fēng)·凱盛產(chǎn)業(yè)峰會上，集團實控人徐如杰意氣風(fēng)發(fā)地闡述了公司特點，指出了自家企業(yè)具備的動態(tài)搜索特性，自稱凱盛融英在知識共享領(lǐng)域是做的最成功的公司。

誠然，凱盛融英在信息準確對接、促進社會效率提升上發(fā)揮了巨大作用。公司編織了廣闊的專家網(wǎng)絡(luò)，研發(fā)行業(yè)專家網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)，甚至自2016年開始推出“凱盛專家”APP線上商業(yè)咨詢平臺。

毫無疑問，凱盛融英掌握的專家資源既是企業(yè)安身立命的核心基石，更是推動成功上市、吸引投資者目光的不二法寶，但企業(yè)真的能夠順利做到“專家?guī)臁焙汀捌髽I(yè)庫”兩條腿走路，實現(xiàn)“獨立”嗎？

在同一份問詢函中，證監(jiān)會發(fā)出了類似的靈魂拷問：“請補充說明你公司的業(yè)務(wù)發(fā)展的核心競爭力以及可持續(xù)性，是否受到行業(yè)主管部門的監(jiān)管，是否符合相關(guān)監(jiān)管要求。請律師核查并出具明確的法律意見。”

其實早在官方發(fā)問之前，坊間對凱盛融英的業(yè)務(wù)定位爭論持續(xù)已久，忠實擁躉們視其為“智庫”，另有不少異議者稱它是打著法律擦邊球的“中介平臺”，掮客業(yè)態(tài)不能持久。之所以會產(chǎn)生如此大的分歧，原因不外乎如下兩點：

首先，與埃森哲、麥肯錫等國際知名咨詢機構(gòu)不同，凱盛榮膺雖有自己的研究人員，但實際上并沒有起到很大作用，收入來源還是依賴外部專家，所賺利潤很像“低買高賣”的跑腿錢。據(jù)部分前凱盛融英員工在網(wǎng)上發(fā)布的工作內(nèi)容反饋，公司KA助理級的招聘需求旺盛，該部分員工的主要工作就是給專家打電話聯(lián)系，頗有幾分電話營銷人員的風(fēng)范。

在此過程中，有幾點值得我們思考。凱盛融英是如何取得目標專家聯(lián)系方式的？在信息獲取過程中如何保證不泄露第三方企業(yè)商業(yè)秘密？在號稱36萬專家組成的網(wǎng)絡(luò)里，實際活躍的專家數(shù)大概是多少？其中一錘子買賣的專家占比幾何？

這些深層次信息應(yīng)是企業(yè)諱莫如深的秘密，但關(guān)于活躍專家數(shù)量的問題，招股書中有一個可供大家自行參考思索的數(shù)據(jù)：同樣在三年一期的披露期內(nèi)，企業(yè)繼續(xù)使用服務(wù)的專家網(wǎng)絡(luò)成員數(shù)目分別是30505名、37604名、40764名及19348名。

除此之外，企業(yè)在客戶關(guān)系和專家管控問題的處理上同樣存在不足。凱盛融英曾與長城證券開展咨詢方面的合作，承諾通過電話訪談、路演、面談、會議等多種形式為客戶提供產(chǎn)業(yè)信息。合作結(jié)束后長城證券卻以凱盛融英未按約真實提供行業(yè)專家顧問服務(wù)為由，拒絕支付2559萬元服務(wù)費。雖然最后法院判決長城證券敗訴支付費用和賠償金。但對服務(wù)提供方而言，丟了口碑并不比拿不到錢來得輕松。

專家管控方面，公司承認存在專家與企業(yè)繞過平臺“珠胎暗結(jié)”的風(fēng)險，上下游雙方希望通過“沒有中間商賺差價”的私下平臺接觸是人之常情，但竹籃打水一場空的結(jié)果一定是牽線人避之不及的。

其實對凱盛融英而言，若想走“智庫”路線，企業(yè)應(yīng)逐漸打造自己的研究團隊，實現(xiàn)專家內(nèi)部化；如果追求“平臺”模式，則要謹慎合規(guī)守法，做好后勤的同時保證資源不會外流。所以，對凱盛融英核心業(yè)務(wù)競爭力和持續(xù)性的問題，各位怎么看？

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