原創(chuàng) 許文濤 阿爾法工場(chǎng)研究院 收錄于話題#水井坊1#白酒板塊1#經(jīng)濟(jì)分析74#財(cái)經(jīng)分析79

業(yè)績(jī)“暴雷”、庫(kù)存高企、全國(guó)化遭遇尷尬、高端失利，水井坊難逃“營(yíng)銷換增長(zhǎng)”怪圈。

進(jìn)入2021年，白酒板塊最為閃亮的星，非水井坊、舍得以及山西汾酒莫屬。作為全國(guó)二線知名酒企，川酒“六朵金花”之一，水井坊一季度交出了讓人滿意的答卷，這也是使其一季度股價(jià)大漲的重要原因。

然而，畫風(fēng)突變，水井坊中報(bào)業(yè)績(jī)成了引發(fā)其股價(jià)大跌的導(dǎo)火索。7月23日水井坊披露了今年的中報(bào)業(yè)績(jī)。

報(bào)告顯示，上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.37億，同比增長(zhǎng)128.44%；凈利3.77億，同比增長(zhǎng)266.01%。從單季度看，二季度凈虧損4210萬(wàn)，營(yíng)收5.97億，環(huán)比下降51.94%。

業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)變?nèi)绱酥笞屓寺?lián)想起去年的暴雷場(chǎng)景，當(dāng)然資本市場(chǎng)反應(yīng)也非常劇烈。兩個(gè)連續(xù)的一字跌停板，短期最低跌超30%。

盡管財(cái)報(bào)上對(duì)于凈虧損的原因有所說(shuō)明，是加大了對(duì)高端化項(xiàng)目的費(fèi)用投放所致，但投資者仍舊用腳投票。

縱看水井坊二季度慘淡的業(yè)績(jī)，發(fā)現(xiàn)其二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)并不冤。相比于一季度靚麗的業(yè)績(jī)，二季度單季營(yíng)收5.97億元，同比增長(zhǎng)691.49%。

雖然同比增幅較大，但也是基于去年二季度“暴雷”情況，營(yíng)收也幾乎和18年二季度持平，相當(dāng)于近三年沒(méi)有實(shí)質(zhì)性增長(zhǎng)。

除了營(yíng)收差勁的表現(xiàn)，凈利潤(rùn)也同樣讓人大跌眼鏡。凈虧損0.42億元，這樣的數(shù)據(jù)在近十年來(lái)除了13，14年，以及去年的“暴雷”情況，在今年疫情影響消退，行業(yè)業(yè)績(jī)普遍向好的情況下，水井坊竟逆勢(shì)出現(xiàn)了凈虧損。

對(duì)于二季度業(yè)績(jī)，財(cái)報(bào)認(rèn)為是持續(xù)推進(jìn)高端化戰(zhàn)略導(dǎo)致的營(yíng)銷費(fèi)用激增，進(jìn)而侵蝕利潤(rùn)。如獨(dú)家冠名央視《國(guó)家寶藏》欄目，深度參與全國(guó)糖酒會(huì)等。

財(cái)報(bào)顯示，前半年銷售費(fèi)用達(dá)到了5.83億元，創(chuàng)出年中費(fèi)用新高，其中二季度達(dá)3.14億。但從效果看凈利潤(rùn)卻大不如2019年，只能說(shuō)相比于去年凈虧損的8790萬(wàn)有所收窄。

但是，公司只是給出了營(yíng)銷費(fèi)用增加的解釋，并沒(méi)有給出營(yíng)收環(huán)比打?qū)φ鄣慕忉?。?duì)比去年二季度，公司今年并沒(méi)有出現(xiàn)主動(dòng)停貨去庫(kù)存行為。很顯然，可以認(rèn)為水井坊二季度財(cái)務(wù)又雙叒叕的暴雷了。

當(dāng)下財(cái)報(bào)出現(xiàn)問(wèn)題僅僅是表象，此前出現(xiàn)的過(guò)于依賴營(yíng)銷、高端產(chǎn)品力度不夠、渠道客戶過(guò)于集中等問(wèn)題仍未有效解決。

01 庫(kù)存，隨時(shí)的雷點(diǎn)

對(duì)于水井坊的增長(zhǎng)，庫(kù)存問(wèn)題仍一直是個(gè)大雷點(diǎn)。

去年的中報(bào)公布季，同樣是白酒股首份中報(bào)，業(yè)績(jī)暴雷程度讓眾人直呼驚訝。

對(duì)于暴雷，公司給出的解釋控制發(fā)貨節(jié)奏，以去庫(kù)存為主。然而，最新數(shù)據(jù)顯示，相對(duì)于去年，今年年中庫(kù)存數(shù)據(jù)不僅沒(méi)降反增，這也就意味著水井坊動(dòng)銷存在不暢。

同時(shí)與幾大酒企對(duì)比亦是如此，可以發(fā)現(xiàn)水井坊存貨占總資產(chǎn)比例也是最高的，明顯高于同期貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖和洋河酒業(yè)。近幾年一直都在40%左右，居高不下。另外，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在全國(guó)化酒企中也是非常高的。以2020年行業(yè)知名酒企存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)做對(duì)比，發(fā)現(xiàn)公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)最高，為1287.38天。同時(shí)，水井坊的營(yíng)銷不暢也體現(xiàn)在渠道庫(kù)存上。這里面雖然沒(méi)有具體的渠道庫(kù)存數(shù)字，但據(jù)去年和今年的中報(bào)官方給出的說(shuō)法，結(jié)合營(yíng)收實(shí)際表現(xiàn)來(lái)判斷，渠道庫(kù)存并不算低。

在去年財(cái)報(bào)暴雷后，公司給出的解釋是，面對(duì)疫情，公司主動(dòng)進(jìn)行停貨去庫(kù)存；而在今年的中報(bào)中公司解釋道，本年度繼續(xù)優(yōu)化社會(huì)庫(kù)存，6月底公司社會(huì)庫(kù)存達(dá)到近兩年同期最低。

然而在費(fèi)用大幅投放，營(yíng)收環(huán)比打?qū)φ?，凈利?rùn)仍舊為負(fù)數(shù)的情況下，可以預(yù)見(jiàn)公司社會(huì)庫(kù)存仍不低。

02 尷尬的全國(guó)化

酒企的全國(guó)化戰(zhàn)略對(duì)于區(qū)域性名酒企業(yè)來(lái)說(shuō)勢(shì)在必行，這也是它們業(yè)績(jī)近年來(lái)能夠突飛猛進(jìn)的重要原因，如山西汾酒、酒鬼酒、洋河股份等。但就水井坊來(lái)說(shuō)，過(guò)早的布局全國(guó)化戰(zhàn)略似乎不是一個(gè)好選擇。

對(duì)于諸如山西汾酒、洋河股份這樣的強(qiáng)勢(shì)區(qū)域性酒企，他們?nèi)珖?guó)化都有一個(gè)共同的前提，就是有自己主打的優(yōu)勢(shì)大本營(yíng)地盤，大多是自身所在區(qū)域，如洋河的江浙市場(chǎng)，汾酒的山西市場(chǎng)，酒鬼酒的湖南市場(chǎng)等。

但對(duì)于水井坊，四川本地按理說(shuō)應(yīng)成為其營(yíng)收主戰(zhàn)場(chǎng)之一，但近年來(lái)四川省營(yíng)收卻呈現(xiàn)整體下降趨勢(shì)。

從具體數(shù)據(jù)可以看出，在10年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)之中，水井坊去年省內(nèi)營(yíng)收1.96億。雖然在14-19年間數(shù)據(jù)有增長(zhǎng)趨勢(shì)，但規(guī)模仍遠(yuǎn)不及10年的8.85億。

就14-19年間的具體數(shù)據(jù)來(lái)看，從近年來(lái)最低的0.8億，增長(zhǎng)到2.82億，增幅為253%。但從2017年開始，增幅開始明顯放緩，從2.32億增長(zhǎng)至2.82億。2年增幅為21.6%，其中18年?duì)I收2.36億，相對(duì)于17年僅增長(zhǎng)1.72%。

同樣2021年半年報(bào)數(shù)據(jù)也不容樂(lè)觀。省內(nèi)營(yíng)收1.29億，就按全年2.6億營(yíng)收來(lái)算，仍然沒(méi)能突破2019年高點(diǎn)。

作為區(qū)域知名酒企，川酒“六朵金花”之一，水井坊在全國(guó)也享有較高知名度。但四川省是我國(guó)傳統(tǒng)酒水大省，競(jìng)爭(zhēng)也相當(dāng)激烈，完全可以用“內(nèi)卷”來(lái)形容。

數(shù)據(jù)顯示，2020年四川白酒產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量367.6萬(wàn)千升，約占全國(guó)的49.6%；營(yíng)收2849.7億，約占全國(guó)的48.8%；凈利潤(rùn)529.1億元，約占全國(guó)的33.37%。

同時(shí)省內(nèi)現(xiàn)有酒企數(shù)量36578家，約占全國(guó)的18.2%，排名全國(guó)第一位。隨著四川省規(guī)模酒企營(yíng)收不斷增加，2019和2020年規(guī)模增速都在7%以上，2019年甚至達(dá)到了11%，然而水井坊2019年以后省內(nèi)市場(chǎng)卻呈現(xiàn)萎縮趨勢(shì)。

省內(nèi)市場(chǎng)的萎靡不振說(shuō)明了在四川省這個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的酒業(yè)大省中，水井坊核心產(chǎn)品沒(méi)有完成突圍，規(guī)模卻不斷被擠壓，反而2020年的疫情暴發(fā)成為川酒洗牌導(dǎo)火索。

更說(shuō)明了在同省內(nèi)五糧液、瀘州老窖、劍南春等其它大型濃香酒企競(jìng)爭(zhēng)中，水井坊品牌競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)開始掉隊(duì)了。

對(duì)于水井坊業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，省內(nèi)擴(kuò)展乏力只能寄托省外市場(chǎng)。但省外市場(chǎng)近三年也呈現(xiàn)放緩趨勢(shì)。從18年25.56億增長(zhǎng)至20年28億，三年僅增長(zhǎng)9.56%。

從省外市場(chǎng)營(yíng)收放緩的背后，說(shuō)明了在白酒市場(chǎng)不斷向名優(yōu)酒企集中趨勢(shì)下，公司品牌力度，產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱，公司高端化進(jìn)展不及預(yù)期，導(dǎo)致規(guī)模擴(kuò)張并不順利。

03 營(yíng)銷，高端化“猛藥”

在整個(gè)酒行業(yè)消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)下，企業(yè)高端化戰(zhàn)略本身并沒(méi)有錯(cuò)。但水井坊在自身品牌力度略差于“茅五洋瀘汾”的情況下，一味推崇高端化，其結(jié)果仍未可知。

談起水井坊高端化路徑，不由地想起一句話：路要一步一步走，飯還得一口一口吃。

雖然水井坊正確預(yù)見(jiàn)了行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，但高端化路徑顯然并不容易。對(duì)于高端白酒競(jìng)爭(zhēng)格局，無(wú)論從品牌力度還是消費(fèi)者辨識(shí)度，早已固化，“茅五瀘”高端化形象已經(jīng)在群眾中扎根。水井坊過(guò)于操急的高端化，不僅沒(méi)能帶領(lǐng)品牌殺出重圍，甚至一度成為壓到駱駝的最后一根稻草。

水井坊布局高端化也不是這一兩年的事，其真正的高端發(fā)力期，是在2017年，這一年，水井坊高端化步調(diào)可以用大干快上來(lái)形容。

17年3月，水井坊發(fā)布高端戰(zhàn)略單品“水井坊·典藏大師版”，定價(jià)899元，直接對(duì)標(biāo)濃香龍頭五糧液。同年11月，更是推出了超高端濃香白酒——水井坊·菁翠，定價(jià)1699元，目標(biāo)無(wú)疑是對(duì)標(biāo)行業(yè)大哥茅臺(tái)。

值得注意的是，當(dāng)時(shí)茅臺(tái)還未提價(jià)，官方指導(dǎo)價(jià)僅有1299元，在2018年初才提價(jià)至1499元，可見(jiàn)水井坊當(dāng)時(shí)的高端化心情是何之急切。

但水井坊高端化路徑遠(yuǎn)未止步。為了不斷拔高品牌價(jià)值，水井坊陸續(xù)又推出了幾款高端產(chǎn)品。

2018年先是推出了超高端博物館壹號(hào)，限量2018瓶，定價(jià)10998元；2019年又推出了典藏大師新春升級(jí)版金獅裝，限量9999瓶，定價(jià)1088元；此外還推出了首款豬年生肖酒，晶豬裝，定價(jià)高達(dá)2399元/瓶，限量6000瓶。

伴隨高端化步伐的不僅是不斷推出的高端化產(chǎn)品，還有各種高端營(yíng)銷。包括獨(dú)家冠名《國(guó)家寶藏》節(jié)目、設(shè)立非遺專項(xiàng)基金、在北京太廟舉辦“傳世盛典”的大型活動(dòng)，打造“壹席”、“菁宴”兩個(gè)品牌IP，深耕高端菁英人群；去年底又獨(dú)家冠名了武廣、京武、滬漢和京滬4條鐵路專線。

可以看出為實(shí)現(xiàn)高端化，水井坊在營(yíng)銷上下相當(dāng)大的血本。

對(duì)于水井坊的高端化，就像前總經(jīng)理范祥福曾經(jīng)強(qiáng)調(diào)的那樣，“水井坊未來(lái)三年的主要利潤(rùn)貢獻(xiàn)依然是臻釀八號(hào)和井臺(tái)裝。對(duì)于高端產(chǎn)品不會(huì)拔苗助長(zhǎng)，更沒(méi)有短期追逐的業(yè)績(jī)指標(biāo)，而是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，讓它在一個(gè)健康的環(huán)境下成長(zhǎng)起來(lái)?！?p>

然而，范經(jīng)理的話似乎只對(duì)了第一句。無(wú)論是其自身的高端化路徑，高昂的營(yíng)銷費(fèi)用，還是財(cái)務(wù)暴雷，都無(wú)形中說(shuō)明了一個(gè)事實(shí)：在各方名酒勢(shì)力包圍下急于突圍的心態(tài)。

這其中主要原因還是忽視自身產(chǎn)品力度，過(guò)于注重營(yíng)銷，利用營(yíng)銷促營(yíng)收的老套路，以至于營(yíng)銷成為一劑即時(shí)“興奮劑”。

一旦停藥，庫(kù)存問(wèn)題又成了新的困擾，最后形成了“加大營(yíng)銷投入—營(yíng)收增長(zhǎng)—渠道庫(kù)存增加—階段性停貨去庫(kù)存—營(yíng)收凈利下降—再次加大營(yíng)銷投入”的惡性循環(huán)。

04 怪圈突圍

可以說(shuō)，當(dāng)前水井坊仍然走著“營(yíng)銷換增長(zhǎng)”的怪圈。

在白酒行業(yè)，依靠營(yíng)銷拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)從來(lái)不是什么稀罕事，比如瀘州老窖，營(yíng)銷費(fèi)用率也不低，近三年費(fèi)用率都在20%以上，甚至18,19年都達(dá)到了30%。但問(wèn)題的關(guān)鍵，還是產(chǎn)品的品牌力度和定位問(wèn)題。

水井坊的品牌力度體現(xiàn)在旗下產(chǎn)品所覆蓋的價(jià)格帶，并沒(méi)有形成核心大單品，區(qū)域性酒企色彩依舊嚴(yán)重。

當(dāng)前水井坊旗下有次高端產(chǎn)品井臺(tái)、臻釀八號(hào)，已經(jīng)高端產(chǎn)品典藏大師和菁翠。就主力產(chǎn)品井臺(tái)和臻釀八號(hào)而言，與同樣定位的紅運(yùn)郎，水晶劍，夢(mèng)之藍(lán)，青花20相比，品牌力度以及知名度都差一截。

高端產(chǎn)品前有“茅五國(guó)”，后有青花郎，國(guó)臺(tái)15，摘要，內(nèi)參等其它知名酒企高端產(chǎn)品堵截，所以說(shuō)水井坊高端化路徑并不并不平坦。

此外，在主力產(chǎn)品沒(méi)站穩(wěn)腳跟的情況下，一味采取高端化也略顯急躁。水井坊采取的高端化戰(zhàn)略，核心仍是打破品牌固有認(rèn)知，打造核心單品，促進(jìn)企業(yè)利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。但打造核心單品已為不易，更何況是高端戰(zhàn)略單品！

水井坊執(zhí)著于高端化，一者有自身文化背景原因，水井坊最早于元朝釀制，其酒坊位于中國(guó)成都老東門大橋外，是一座元、明、清三代川酒老燒坊的遺址，歷經(jīng)六百余年，被稱為“中國(guó)白酒第一坊”，是歷史上最古老的白酒作坊。

同時(shí)其釀造技藝也被列為“國(guó)家級(jí)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)”。

另外，控股股東的外資背景也是實(shí)施高端化的重要原因。在2011年帝亞吉?dú)W入駐后，公司砍掉了大部分低端產(chǎn)品，專注中高端。

專注于中高端雖然可以做到品牌聚焦，使品牌價(jià)值不斷放大，但如果遇到更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或行業(yè)調(diào)整，若品牌力度不強(qiáng)，業(yè)績(jī)波動(dòng)可能會(huì)非常大。

去年疫情中報(bào)暴雷，以及今年中報(bào)雷點(diǎn)恰好就說(shuō)明了這一問(wèn)題。

中高端產(chǎn)品力度不強(qiáng)，品牌認(rèn)知度較低，同其它國(guó)內(nèi)知名酒企品牌相比競(jìng)爭(zhēng)力較弱，所以造成品牌銷售費(fèi)用較高，省內(nèi)營(yíng)收增長(zhǎng)乏力，全國(guó)化布局增速下降。

更為關(guān)鍵的是，營(yíng)銷用這一記猛藥暫時(shí)還不能斷。

當(dāng)下水井坊若要在中高端激烈的“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)中突圍，還是要?jiǎng)?wù)實(shí)根基，利用好自身文化屬性，鞏固省內(nèi)市場(chǎng)，把主力產(chǎn)品打造成夢(mèng)之藍(lán)類大單品。同時(shí)放平心態(tài)，高端化路徑不是一蹴而就，仍需時(shí)間打磨，單靠營(yíng)銷手段注定不能長(zhǎng)久。

原標(biāo)題：《進(jìn)擊的水井坊：業(yè)績(jī)“暴雷”下的高端夢(mèng)》

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