愛在深秋，機(jī)會大于風(fēng)險，10月行情在波折中迎來機(jī)會

第一，10月份將迎來“清理場外配資”的利空出盡之時，彈簧越壓越有力。9月底，反彈行情出現(xiàn)波折，一方面是因為，在弱勢市況下面對國慶長假期間可能出現(xiàn)的“黑天鵝”（比如IPO重啟，已經(jīng)被官方“辟謠”），投資者往往采取防御性應(yīng)對，形成短期拋壓，但是考慮到機(jī)構(gòu)倉位普遍不高，主動性殺跌動能不大。

另一方面，清理“傘形信托”為代表的場外配資的行動仍壓制當(dāng)前信心低迷的A股市場，雖然證監(jiān)會反對“一刀切”，但公開信息顯示9月底清理“傘形信托”依然堅決。好消息是，清理場外配資賬戶已進(jìn)入尾聲，相關(guān)賬戶的倉位輕，“殺跌”動能已衰減，構(gòu)不成系統(tǒng)性風(fēng)險。

第二，利空出盡之后，除了技術(shù)性反彈，更關(guān)鍵的股市反彈動力是貨幣寬松背景下的“資產(chǎn)荒”，我們預(yù)計10月份A股績優(yōu)股的相對吸引力將重新提升。

當(dāng)前，貨幣剩余、經(jīng)濟(jì)低迷、風(fēng)險偏好低，因此，全社會的充裕流動性在各類資產(chǎn)之間“流竄”，并且抱團(tuán)取暖“好資產(chǎn)”。我們用M2-通脹-GDP來反映貨幣剩余，可以清晰地看到，在較長一段時間，為了社會穩(wěn)定和保障就業(yè)，結(jié)果是，產(chǎn)能出清進(jìn)程的緩慢，債務(wù)周期不斷拖延，對于“僵尸型”企業(yè)“輸血”救助，持續(xù)維持寬松的流動性環(huán)境。在這個背景下，好資產(chǎn)絕對是稀缺的，而社會財富是聰明的，會不斷尋找風(fēng)險和收益匹配度更好的資產(chǎn)。

去年下半年到今年上半年，社會財富蜂擁而至股市。而股市泡沫破滅之后，過剩的流動性轉(zhuǎn)戰(zhàn)其他領(lǐng)域，并開始興起新的資產(chǎn)泡沫，比如，一些城市核心地段的學(xué)區(qū)房，比如信用債。債市隱含的風(fēng)險偏好已明顯改善，股市還遠(yuǎn)嗎？歷史上看，反轉(zhuǎn)的短端低等級信用債收益率與股市正相關(guān)性較高，邏輯在于其同時包含了貨幣政策變化以及基本面風(fēng)險溢價兩個維度對資產(chǎn)價格的影響。9月以來，以一年期A+信用債為例，其收益率降幅超過50bp。另一個代表性的案例是，上周萬科發(fā)行公司債，5年期中標(biāo)利率3.5%，甚至低于5年期國開債的水平,接近詢價區(qū)間下限,信用利差幾乎為0。

第三，無風(fēng)險收益率繼續(xù)下降也是大概率，10月份的三季度宏觀數(shù)據(jù)披露階段以及“5中全會”前后是“穩(wěn)增長政策發(fā)力”的重要時間窗口，有助于四季度出現(xiàn)反彈和結(jié)構(gòu)性行情。

PMI和高頻中觀行業(yè)數(shù)據(jù)擬合顯示，三季度單季度GDP破7%概率較大，7%作為近年來穩(wěn)增長的底限，很可能催生財政、貨幣、新一輪投資等穩(wěn)增長政策的加碼，疊加10月中旬“五中全會”對于“十三五”規(guī)劃藍(lán)圖的勾勒，至少海綿城市、新能源汽車、核電、基建、智慧城市等領(lǐng)域的需求預(yù)期有望改善，從而成為行情演繹的潤滑劑。

第四，從市場層面看，地量下的調(diào)整殺傷力有限，發(fā)展資本市場的承諾有利于恢復(fù)信心。當(dāng)前換手率已從高位回落到接近均值水平，低迷的成交量意味著做空籌碼的相對衰竭。雖然現(xiàn)在還不到歷史上極端底部低迷的換手率，但是，當(dāng)前的貨幣充裕環(huán)境遠(yuǎn)勝過歷史上的歷次底部階段，所以，基于當(dāng)前換手率和成交量萎縮的水平，至少未來兩個月，A股市場的機(jī)會有望大于風(fēng)險。

另外，市場波動率的下降本身也意味著風(fēng)險的下降。更何況習(xí)近平接受華爾街日報采訪是重申，股市波動不改發(fā)展資本市場改革方向。當(dāng)市場信心有所恢復(fù)之后，政府“救市”累積的正面效應(yīng)也將體現(xiàn)出來，至少國家對A股的掌控力增強(qiáng)。

第五，重申“愛在深秋”，是反彈行情，且是大分化行情，大概率已經(jīng)在猶豫中啟動，過程雖有波折，但并非是先創(chuàng)新低再反彈。此前，我們對于深秋行情進(jìn)行了兩種路徑的推演，路徑一是先有“最后一跌”創(chuàng)新低再強(qiáng)勁地跌深反彈，這是眾多等著“抄底”的人期待的理想狀態(tài)，期待跌倒2500點(diǎn)左右或者至少跌到前期低點(diǎn)2850點(diǎn)附近，跌出更多帶血的籌碼、跌出更多“價廉物美量又足”的好股票，然后從容買入。

路徑二是在當(dāng)前相對尷尬的估值水平下開始猶猶豫豫地震蕩反彈，第二種路徑的概率更大，市場常常不按照人們的美好意愿運(yùn)行，雖然市場擔(dān)心“金融反腐”、三季報“地雷”以及定增解禁對行情的沖擊，或多或少已經(jīng)體現(xiàn)在近期行情調(diào)整中，但是，被忽視的利多因素的動能不斷集聚，因此，深秋行情有望呈現(xiàn)跌深反彈、震蕩前行，超額收益需做波段加選股，強(qiáng)調(diào)精細(xì)化投資。

投資策略：新型抱團(tuán)取暖——做波段加上精選優(yōu)質(zhì)成長，順應(yīng)震蕩市、大分化行情

四季度行情的特點(diǎn)：跌深反彈+大分化行情，新型抱團(tuán)取暖。興業(yè)年度策略提到2015年A股行情的特征是大漲、大波動、大分化。上半年果然大漲，三季度果然大波動。展望四季度，大分化行情的概率較大，因為清理配資之后，增量資金短期大規(guī)模入市的概率不大，因此，股市以存量資金為主。

深秋行情的策略建議：非誠勿擾，不能恐慌性隨大流追漲殺跌，而是采取新型的抱團(tuán)取暖。相比前兩年“螺螄殼里做道場”的存量博弈行情，今年四季度將是在更低的無風(fēng)險收益率基礎(chǔ)上，抱團(tuán)取暖相對更貴的和更少的優(yōu)質(zhì)股票，如此更需要精細(xì)化投資，并輔助以波段操作。當(dāng)前，在衡量風(fēng)險收益比之后，建議立足左側(cè)布局、“主動買套”，等待反彈。

風(fēng)格選擇：攻防兼?zhèn)洌渲每儍?yōu)藍(lán)籌，但決勝于精選“優(yōu)質(zhì)成長股”，風(fēng)格選擇上，重點(diǎn)不在于板塊，而在于核心資產(chǎn)。錢多、基本面差、好公司少，估值合理的優(yōu)質(zhì)成長股就是核心資產(chǎn)，因此，不論秋季行情是否給力，“優(yōu)質(zhì)成長股”都將逐步走出獨(dú)立行情，至少有相對收益。

具體而言：

（1）“新興產(chǎn)業(yè)”成長股，魚龍混雜，整體依然偏貴，需要精選那些“吐血大甩賣的鉆石”。

（2）大盤藍(lán)籌股，“類債券”，適合保守型配置，由于三季度“救市”時的相對收益較大，因此，反彈時的彈性相對較小。

（3）泛消費(fèi)類的績優(yōu)藍(lán)籌，比如醫(yī)藥、傳媒、養(yǎng)殖、紡織服裝、餐飲旅游、輕工制造、食品飲料等績優(yōu)股，四季度將迎來估值切換行情，適合在市場震蕩時逢低買入、提升配置。

投資機(jī)會：反彈時的大機(jī)會仍在新興產(chǎn)業(yè)、轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。

（1）跟隨中央找機(jī)會：穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)的公約數(shù)、十三五規(guī)劃，重點(diǎn)看好先進(jìn)制造業(yè)（新能源、新能源汽車、機(jī)器人、核電、高鐵、軍工等）。

（2）跟隨產(chǎn)業(yè)資本找機(jī)會：重點(diǎn)看好互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)相關(guān)細(xì)分機(jī)會（包括廣告、游戲、支付、娛樂、O2O、在線醫(yī)療、智能家居、車聯(lián)網(wǎng)、在線教育、智能硬件）等；現(xiàn)代服務(wù)業(yè)（體育、傳媒、旅游、文化教育等）?？梢愿鶕?jù)產(chǎn)業(yè)資本的行為尋找股價安全邊際：并購重組、近期被大股東/高管大幅增持、舉牌的股票。